对于今年A股市场的十大论断 重点关注三季报预增的板块

长期以来，李大霄一直在证券市场中呼吁重视蓝筹股的投资价值，倡导投资者坚持价值投资的理念。

今年A股二八分化、冰火两重天的行情走向，再次证明了价值投资具有穿越市场牛熊的神奇魔力。

以下言论是李大霄今年以来在功夫财经所发文章的精彩言论合集，其中的真知灼见和预判能力，值得大家仔细回味！

任何公司的股票，不管其业绩和基本面多好，都有股价过高的时候，盲目追高并不可取。只有在合适的价格买入好的股票，才算是真正的价值投资。我认为，最好的买入点是钻石底，其次是婴儿底，最后是幼儿底。

也就是说，在市场最为恐慌和绝望的时候，买入跌幅较大、业绩优秀的准漂亮50，才是符合理性的投资思路。即使是美国的漂亮50也应该在低估的时候介入，在高估的时候介入与低估的时候介入的收益大相径庭。

——《中国版“漂亮牛”已经启程》

毋庸置疑的是，A股市场环境发生了重大变化，中国股市正在向成熟市场迈进，更具体地说，A股将逐步走向港股化时代！

从换手率来看，换手率渐渐下降是大趋势；从投资者结构来看，机构化是大趋势；从上市和退市制度上来看，会更加便利；从行情发展上看，蓝筹股会获得溢价，题材股会估值回归。

——《漂亮牛演绎结构性行情，A股逐步走向港股化时代》

同样是买股票，国家队为什么能获得如此高的分红呢？首先，国家队买进的基本上是有较高分红预期的蓝筹股。第二，买入的个股无论是业务还是利润都非常健康稳定，而且有非常好的增长。只有价值和成长性兼顾的股票，国家队才会重仓持有，到分红派利的时候，自然就会获得比较多的红利了。

——《跟着国家队的方向走，还是胜算更大一些》

真正有投资价值的公司，应该是真正具备低估值高成长性的公司，而不在于他是在主板还是创业板。如果某个创业板的股票成长性还不如主板，估值水平又远超主板，我们当然应该选择主板。

在我看来，投资股票，还是应该选择国家队高比例大量配置的、大股东大量增持的、高分红、低估、高回报的好公司。只有选择这样的股票，才能在比较长的时间里取得较好的收益。

——《国家队进驻创业板，我们该不该跟随？》

最近两年来，结构性行情越演越烈，过去不温不火的好股票不断上涨，以往市场热捧的高估值题材股不断下行。这种趋势是如此迅速而强烈，很多人看不懂，甚至很多老股民都是一头雾水，正所谓老革命遇到了新问题。

事实上，经过20多年的稳步发展，中国股市的市场环境和投资逻辑一直都在发生变化。量变的积累导致质变的发生，这种质变对市场行情和未来趋势势必将产生了深远的影响。

——《A股市场发生6大巨变，价值投资在中国方兴未艾》

美股牛市已经持续8年，目前还在不断创造历史新高；港股今年以来涨势如虹，近日创下21个月新高；唯有A股仍然积弱难改，易跌难涨，甚至创造了连续19天低开的纪录！悲观的过程中仍然孕育着希望，以蓝筹股为代表的中国版漂亮50，在市场低迷不振的环境下，最近一年来，开启了结构性“漂亮牛”的行情。一大批业绩优秀的行业龙头，股价逆势飘红，屡创历史新高。

虽然A股总体上比美股贵，但是，从局部上讲，漂亮牛行情中的一些代表性蓝筹公司，估值确实比美股有很大优势，他们的价值在最近一年的行情中得到了体现。A股的价值也得到了巴菲特和芒格的肯定。

从这个角度上讲，价值投资在A股市场仍然是适用的。坚持价值投资的理念和操作模式，长期来看，仍是获得良好收益的重要保证。而且，随着市场环境、行情脉络和投资者结构的变化，价值投资理念正在得到越来越多人的认同，可以说正当其时。

——《价值投资者是天然少数派，在A股市场却正当其时》

从时间节点上讲，养老金错过了“钻石底”，就不能再错过“婴儿底”；又错过了“婴儿底”，就不能再错过“幼儿底”了；又错过了“幼儿底”，再也不能错过“儿童底”了。

另外一个重要的资金来源是保险公司，整个行业目前对股票市场配置非常低，未来提升的空间很大！

总地来讲，日益好转的市场环境下，A股“儿童底”的价值越发突显，投资者要珍惜廉价筹码，不能让外资再一次占了便宜。

——《下半年别让外资抄了“儿童底”》

在规模扩大、市场开放的环境下，理性投资和价值投资就显得尤为必要了。

由于市场的开放，投资者视野逐渐打开，很多高高在上的股票就有可能因此而逐渐回归合理估值。因为购买股票的人突然发现，原来市场上还有很多低估的蓝筹股，香港市场还有那么多便宜的股票，那我们为什么要去追逐那些非常昂贵的股票呢？

当这种投资人逐渐增多，他的眼界打开之后，将会使低估的蓝筹股和高估的题材股同时向合理价值回归，这将是一个比较中期的趋势。随着市场渐渐走向规范，对投资者的保护慢慢加大，价值投资者渐渐增加，低估的优质蓝筹股将带给投资者，越来越多的投资者加入价值投资的行列。

——《高层会议定调金融方向，A股发展迎来新机遇》

沪港通开通2年多了，深港通也运行了半年多时间，两地市场的互联互通对A股的市场环境和股价结构都产生了重大的影响。

内地投资者过去热衷题材炒作、推崇资金为王的投资风格，而外资主要是价值投资的理念，崇尚企业价值和公司业绩。随着两地市场的融合，特别是去年深港通和沪港通年度投资总额度取消之后，北上资金踊跃买入A股蓝筹，一定程度上成为市场投资风格转换的催化剂。

——《上半年A股指数波澜不兴，市场却发生翻天覆地的变化》

物以类聚，人以群分，只有做好人，才能对好的上市公司产生认同感，才能买好股，得好报。

巴菲特是举世闻名的价值投资大师，他的公司伯克希尔·哈撒韦股价达到了25万美元，然而他从来没有拆分过股本，也不希望通过拆股吸引更多的投机性股东。事实上，只有真正懂得巴菲特、懂得价值投资的人，才会去买伯克希尔的股票，他们最后都获得了非常好的回报。

——《当前股市存在三个结构性风险！股民当心了！》

宏观

四季度宏观经济和大类资产配置策略

商品：alpha机会来临，农产品配置价值上升

房地产投资回落带动大宗工业品短周期回落，锂、钴、镍等alpha金属获得产业机会；农产品和工业品指数对比显示前者配置价值上升。

股票：旧经济难再“春”，新经济将驱动结构行情

过去两年，我们谈论的供给侧结构性改革，是给旧经济做减法，使得部分银行资产和企业负债得到修复，但旧经济的产能出清和集中度提升不会带来新一轮投资周期。

朱格拉周期的核心是产业的新旧更替。今天这个时代的漂亮alpha，来自消费升级、技术进步和全球化需求所驱动的新经济产业。消费、科技、金融三者的相互结合和融合，不仅诞生出新零售、消费金融和fintech等投资机会，也孕育了新能源、环保等投资机会。随着新旧动能的转化加快，权益的alpha策略逐渐清晰，将出现新经济驱动的结构性行情。

债券方面：短期窄幅波动，长期慢牛接近

短期，金融监管靴子尚未落地，多空博弈继续，长债收益率仍在磨顶中，配置尚需等待流动性冲击来拉长久期。

长期，随着房地产投资下行趋势确立，长债收益率的磨顶正在接近尾声。从近期的政策来看，“房地产长效机制”“地方政府债务纪律”长效机制的建立，形成一条信用收缩的清晰路径。从党代会往后看，利多债市的政策面因素正在聚集。

通胀暂时不是特别需要担忧的问题。PPI短期难以传导到CPI，环保政策、农产品和原油价格以及理财资金的变动幅度对通胀影响有限，党代会后，债市走牛可能是长期平坦化叠加短期的陡峭化的缓慢过程。

外汇方面：美元四季度反弹，人民币四季度走弱

美联储的鹰派发声和低通胀预期为美元升值提供支撑。短期美元已下探到强支撑位，4季度美元走强的概率更大。从过去5年的美元均线能看出，每年11-12月是美元走势最强的时间。今年4季度，人民币可能在6.6-6.8区间。长期美元相对走弱，人民币相对走强，而不是绝对走强。

风险提示：政策不确定性

注：文中内容依据天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告 《四季度宏观经济和大类资产配置策略》

对外发布时间 2017年09月28日

报告发布机构天风证券股份有限公司

（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师

宋雪涛SAC 执业证书编号： S1110517090003

策略

10月继续做多，重点关注三季报预增的板块以及三季报后估值切换的机会

6月以来的金股电话会议，大趋势上我们持续坚定看做多窗口期，并且8月开始配置上以均衡为主，过去两个月的行业涨幅也验证了这一点。

进入10月份，我们继续维持做多窗口期的判断，逻辑上除了大会维稳的一致预期以外。核心在于供给端环保督查和限产的持续超预期，以及经济的韧性导致需求侧不会断崖式下跌。

对于前者，供给侧来说，市场对于环保督查的认识，此前一贯是雷声大雨点儿小，直到今年年中，大家发现环保督查所到之处真的不是走形式，并且7.26省部级领导干部讲话，习总书记明确提出了三大战略方向，其中一只就是污染防治，再加上陆续有地方关于因为环保督查不力而落马，于是市场才开始意识到环保督查是动真格的了。近期2+26城开始逐渐出台限产和停工细则，每个城市的细则中都有一定超预期的成分，比如天津的土石方停工令提前到10月1日开始，焦作的电解铝限产提前到9月19号开始，邯郸要求在主城区和建成区的钢厂限产比例提高到55%。更重要的是，停工限产已经开始向2+26城以外的地区扩围，比如安徽的铜陵，环保出现竞赛式监管的迹象。

对于后者，需求侧来说，虽然单月的经济数据有小幅波动，但总体是平稳的，之前我们一直强调的是对于需求过于乐观和悲观的预期都是不合理的。经济的韧性就体现在需求侧不会出现断崖式下跌。8月经济数据出来后，股票和期货的下跌反映了数据的确低于市场的预期。但是如果拆开来看，8月的工业增加值分行业来看，下跌的全部是中上游受到环保督查影响的行业，相反，反映真实需求的中下游制造业都还非常不错，另外9月的高频数据，钢铁生产开始反弹，发电耗煤截止目前同比增速超过20%，环比下滑幅度远比去年同期小，都反映了景气度的不错，

因此，综合供给侧和需求侧的情况来看，未来工业品价格和企业盈利大概率继续维持在相对高位，进入三季报窗口期，建议关注钢铁、有色、化工等业绩超预期的板块。除此之外，随着三季报陆续出炉，市场对于明年的业绩开始有明确的预判，于是估值切换的机会将逐步展开。

最后，继续关注我们此前一直推荐的两个方向，一是水泥，二是金融。

风险提示：海外黑天鹅演绎为战争

注：文中内容依据天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告 《环保督查上演供需赛跑，三季报来袭关注业绩落地》、《缩表是纸老虎，继续关注水泥和金融》

对外发布时间 2017年09月29日、2017年09月24日

报告发布机构天风证券股份有限公司

（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师

徐彪SAC 执业证书编号：S1110516080001

刘晨明 SAC 执业证书编号： S1110516090006

固定收益

债券市场10月短期策略

我们判断四季度利率整体震荡走平，上行空间和下行空间都不大。

当前市场最为关心资金面问题，其实背后所纠结的是货币政策取向的问题。从资金面的角度，10月主要面临税期扰动，叠加大会结束之后的维稳预期下降，需要重点关注10月下旬的资金面波动。

从货币政策取向的角度，国务院会议中提出“定向降准”措施，我们认为虽然总量有限，不足以完全改善短端资金利率，但作为增量投放有助于在边际上改善目前流动性分层下的结构性压力，缓和利率上行风险。

但是，还需要进一步观察央行后续行为，在金融监管和防控资产泡沫的大背景下，央行会如何把握去杠杆和稳定流动性预期之间的平衡？基于当前基本面现状，我们认为政策重心可能仍然稳健中性，定向降准尚不足以完全改变这一现状，但至少不是什么坏消息。

我们继续重申在目前的政策节奏下，宏观环境偏中性，利率上行风险得到进一步缓解，但流动性仍然不是一个稳定的状态，四季度建议以票息为主，适度参与交易性机会。

风险提示：资金面大幅波动，货币政策取向变化。

注：文中内容依据天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告 《10月资金面会有预期差吗？》

对外发布时间 2017年09月24日

报告发布机构天风证券股份有限公司

（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师

孙彬彬 SAC 执业证书编号： S1110516090003

唐笑天 SAC 执业证书编号：S1110517070007

海外研究

10月金股：英伟达

数据中心+无人驾驶+游戏三马车齐发力

英伟达GTC中国大会26日盛大开幕，继续展现强大生态系统构建能力：宣布中国AI五巨头BAT、京东、讯飞，都采用英伟达的GPU加速推理平台；发布最新可编程推理平台TensorRT 3，软硬兼施加速AI推理引擎的布署；年内发布自主机器处理器Xavier，打开人机交互新纪元。我们认为英伟达持续巩固GPU市场龙头地位，保持现有业务充沛活力的同时自上而下推动AI浪潮，千亿市值仅是AI立夏开端。

我们重申英伟达三大投资亮点：1）AI起锚，数据中心业务2020年前有望翻4倍；2）无人驾驶业务有望跟Mobileye平分秋色；3）以游戏业务为现金马，三驾马车齐发力。

数据中心业务2020年前4倍增长空间：我们一直强调数据中心市场巨大空间。深度学习上游训练端由GPU主导并基本为英伟达所垄断。

下游推理端虽可容纳CPU/FPGA/ASIC等芯片，但竞争态势中英伟达依然占主导。英伟达宣布国内云计算三巨头BAT均使用Volta GPU加速，服务器厂商Dell、HPE、IBM、华为均发布了基于Tesla V100 GPU加速的服务器产品，将会对下半年的业务增长产生贡献。英伟达数据中心业务去年收入8.3亿美元，今年上半年收入已达8.25亿美元，我们预测今年收入将达16.3亿美元，全年实现近100%增长。2016年全球新增服务器GPU渗透率仅为0.24%。我们预计英伟达数据中心业务在2020年前将达40亿美元，全球服务器GPU渗透率也将达4倍以上增长。

自动驾驶广泛布局，3-5年期长期驱动：当前汽车业务还处在合作布局阶段，自动驾驶领域正在向“车企+供应商+芯片巨头+打车软件”的组合格局发展，英伟达与英特尔-Mobileye联盟形成两大上游竞争者。英伟达今年收获大众、丰田、奔驰、沃尔沃等车厂合作，并拥抱博世、ZF、海拉等Tier One供应商。虽然英伟达当前在软件层面产品有限，加上DrivePX平台成本离量产尚有距离，但广泛布局把握先发，我们认为随着无人驾驶产业普及，成本逐渐下降，完整的解决方案也会随之落地。

游戏业务依托高端PC游戏、VR以及电子竞技热情以及用户基数升级周期带来游戏业务的稳固增长。估值方面：我们给予公司2017/18/19年EPS分别为3.90、4.67、5.70美元，对应2017/18年PE56/47x，重申“买入”评级，目标价格220美元。风险提示：独显市场需求放缓，数据中心及无人驾驶市场需求不及预期。

注：文中内容依据天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告 《英伟达（NVDA.US）点评：紧抓AI“芯”未来，数据中心+无人驾驶+游戏三驾马车齐发力；重申“买入”，上调目标价至220美元》

对外发布时间 2017年09月01日

报告发布机构天风证券股份有限公司

（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）