波动中寻找确定性 税延养老险准备就绪

上周沪深A股市场继续稳步走高，上证综指盘中涨至3421点，创2016年1月底以来新高。截至上周五收盘，上证综指收报3416.81点，一周累计上涨1.13%；深成指收报11444.52点，一周累计上涨1.83%；创业板指收报1896.22点，一周累计上涨0.85%。

行业板块表现方面，食品饮料、家用电器、电子、非银金融和农林畜牧等行业涨幅居前，而国防军工、有色、计算机、交运和传媒等行业则表现落后。主题投资方面，上周题材股并不活跃，特斯拉成为为数不多的热点之一。

中金公司：

由于经济预期稳定、流动性保持平稳、估值稳中有升，A股市场有望在2018年年底前实现双位数收益。行业配置方面，建议关注两条主线——硬件与应用互动新趋势。

安信证券：

短期市场整体热度可能暂时趋于降温，建议关注银行、券商、食品饮料、医药、通信、新能源汽车等行业板块，主题投资关注特斯拉、雄安新区、海南、智能制造、芯片国产化等概念。

华创证券：

结合市场短周期运行节奏与内部结构的分析，我们认为，当前应继续立足于性价比和确定性，围绕业绩增长稳定、产业趋势明确、PPI-CPI差收敛板块，配置重心向金融与价值倾斜。

天风证券：

需求侧保持韧性、供给侧去产能和环保督查限产，使得产能周期的上升期斜率放缓并且时间拉长。其间产能利用率持续回升，导致总资产周转率，进而ROE持续改善，市场震荡中枢有望持续上移。

中信证券：

既然“强者恒强”格局在上市公司三季报中体现得更明显，那么增配龙头便是不二选择。建议关注今年以来加速整合的商贸零售、食品饮料、餐饮旅游，以及国防军工板块。

湘财证券：

上证综指已从上升通道下轨重回中部，表明短期市场下行风险很小，预计本周上证综指波动区间为3380点到3450点。

海通证券

中期稳中有进短期关注两大因素

中期市场将继续稳中有进

中期市场向好趋势不变，企业盈利能力改善是核心驱动力。上证综指自2016年1月底的2638点以来一直呈稳中有进态势，核心逻辑是企业盈利水平增长。从目前已披露的上市公司三季报业绩来看，企业盈利数据仍然不错。截至上周末，A股公司整体三季报业绩的披露比率为73%，以已披露三季报业绩公司为样本，2017年第三季度、2017年第二季度、2017年第一季度净利同比分别增长23.8%、23.6%、24.5%，据此测算2017年A股公司净利同比增速、ROE分别为15.7%、10.2%。如果以5年到10年的中期视角看企业盈利水平的变化情况 ，我们认为，2010年到2011年开始的调整周期在2016年中已经结束，过去一年逐步走出了圆弧底，未来几年将进入整体向上周期。核心逻辑是，中国经济持续平稳增长、企业盈利水平变化趋势向上。2018年3月到4月的宏观、微观数据密集公布期是个重要的验证窗口，如果届时相关数据符合预期，市场有望从强势震荡格局走向有增量资金入市的慢牛阶段。

短期市场仍有波折。虽然中期市场趋势依然乐观，但现阶段市场仍处于震荡格局，对于短期市场要保持一份谨慎。今年以来指数涨幅和机构收益率都已不低，截至10月27日，今年上证综指涨幅为10.1%，而1991年到2017年年度涨跌幅中位数为6.84%。以公募基金为代表看机构投资者的收益率，截至10月27日，今年公募基金（包括普通股票型、偏股型和灵活配置型）净值的平均涨幅为12.9%，低于2002年到2017年的年度均值22.7%，但今年中位数为10.1%，而历史中位数均值为7.3%。回顾2016年1月底以来震荡市的三次回调阶段（2016年4月中、2016年12月初、2017年4月初），均是累积一定涨幅后政策面出现了微妙变化。目前市场自5月底6月初以来上涨格局已经持续了5个月，短期多一些谨慎是必要的。

短期关注两大因素

关注相关金融监管政策的进展。最近几天国债收益率快速上升，10月27日中国10年期国债现券收益率升至3.83%，再创2014年12月以来新高，主要由于市场预期未来商业银行同业负债监管政策将进一步收紧。对于资金面而言，债券市场往往反应更敏锐，近期债券市场的调整值得重视，这或许是一个信号。

关注美联储缩表、加息进程。美联储10月启动缩表进程，根据缩减政策，美联储所持有的60亿美元美国国债在10月、11月和12月自然到期，并将剩余资金用于再投资。同时，美国利率期货市场反映美联储12月加息概率已经升至98%。受美联储缩表、加息因素影响，10月以来美元指数涨至94.8，累计涨幅1.8%，美国10年期国债收益率也从9月初最低的2.1%回升至目前的2.42%。9月中下旬以来人民币汇率再次小幅波动，从2017年初至2017年9月，人民币汇率持续升值，美元兑人民币汇率从年初最高的6.96回落至9月最低的6.44。随着10月份美联储缩表、加息进程的逐步推进，9月中下旬以来人民币小幅波动，美元兑人民币汇率从9月最低6.44升至10月27日的6.65。此外，观察沪港通和深港通资金流向可以发现，10月以来“北上”资金流入金额有所回落。过去一年多以来A股市场整体是存量资金博弈格局，但结构上海外资金流入是一个重要的增量资金来源。2017年6月到9月平均每月沪港通和深港通买入资金净额约为230亿元人民币，10月份“北上”流入资金额降至135亿元，而通过港股通的南下资金从9月的229亿元增加至10月的263亿元。

三、应对策略：以稳为主

中期乐观，短期以稳为主，坚守业绩为王，当前关注“金融+消费白马+建筑”，中期布局新产业。配置方面，业绩和估值的匹配性更重要，相对来看，“金融（银行）+消费白马（家电、白酒）+建筑”的性价比更高。银行板块半年报净利润累计同比增长4.9%，目前PB（LYR）为1.0倍、PE（TTM）为7.5倍。家电、白酒板块半年报净利累计同比增长分别为23%、25.3%，PE（TTM）为22、35倍。建筑半年报净利同比增长15.8%，目前PE（TTM）为17.6倍，PB（LYR）为1.8倍。

着眼中期，满足人民美好生活需要的行业必然将成为新时代的主导产业，如先进制造（自动化、信息化）、新兴消费（品牌化、服务化）。这类行业较多分布在中小板和创业板市场中，当然后市表现仍然需要以盈利能力改善为前提。以已经披露三季报业绩公司为样本，计算机行业2017年第三季度、2017年第二季度净利累计同比增长13.0%、13.6%，通信行业为36.4%、36.9%，电子元器件行业为76.9%、99.1%。整体上通信和电子行业增长前景更乐观，它们都属于先进制造业，尤其是其中的5G、芯片子行业。

广发证券

基金连续加仓凸显信心龙头风格强化

三季度基金投资的首要关键词是“加仓”，普通股票型基金仓位升至历史最高，偏股混合型基金仓位接近2015年牛市高点。统计显示，普通股票型基金仓位自2016年以来一直维持在86%上下小幅波动，而2017年三季度却环比加仓2.1%至88.1%的高位水平，刷新了2003年以来股票型基金的仓位新高。相类似的，偏股混合型基金仓位三季度也环比加仓2.4%至83.4%的高位，已经连续四个季度加仓，达到2015年牛市以来的次高点。虽然股票型基金仓位中枢上移，一部分受到了股票型基金仓位下限由60%提升到80%的新规影响，但三季度基金环比加仓幅度是2015年以来的最大值，凸显基金对后市信心显著上升。

投资者最为关注的大消费板块基金在三季度配置比例稳定，但上半年大幅超配的“消费白马股”却在三季度出现松动，仅剩白酒板块仓位还在上升，而白电、家具板块的持仓水平自历史最高位出现回落。我们构建的28只个股组成的“消费白马股”曾是2016年以来基金抱团的绝佳品种，截至二季度末基金对这28只个股的配置比例占全部消费股仓位的一半以上。而三季度“消费白马股”遭遇最近7个季度以来的首次减仓，筹码面临松动。从消费板块的内部分化来看，基金依据景气变化情况——业绩加速增长的白酒行业配置仍在上升，而业绩增长不明显、且仓位已创历史新高的白电与家具板块在三季度均被减仓。

从风格特征来看，三季度基金配置的关键变化是从“消费抱团”转向“龙头抱团”，金融龙头、周期龙头、成长龙头均有加仓，“以大为美、龙头占优”的投资风格得以延续。有两个数据可以表明这一趋势：第一，我们构建了103只个股的行业龙头组合（选取申万二级行业中市值和收入综合排序第一的公司），基金对这103只行业龙头股的配置比例已连续5个季度上行。第二，基金对创业板的配置比例仍在下降，但对创业板市值前30%公司在连续减仓之后已开始悄然加仓。可见年初至今，市场在经历了消费龙头→金融龙头→周期龙头轮动后，创业板成长龙头逐步进入基金视野。

综合来看，基金连续加仓凸显对市场的信心。从风格来看，三季度板块配置更加均衡，同时龙头风格仍在强化。在此背景下，建议投资者在操作上宜重结构，精选龙头。一方面，用估值标尺摆脱不确定因素的干扰，以低估值价值龙头（金融、地产、建筑装饰）作为底仓进行配置。另一方面，对于相对估值吸引力有所下降的消费龙头而言，景气和业绩是关键，建议继续配置景气提升的消费板块（白酒、零售等）。另外，对于成长板块建议优选内生经营较好的GARP类龙头，周期板块中短期相对看好化工、建材板块。

华泰证券

摒弃博弈以“龙”为首

尽管日前10年期国债利率创出新高，但在龙头股强劲的三季报业绩支持下，A股市场由盈利增长驱动的强势行情仍将继续。策略方面，建议摒弃博弈，以“龙”为首。

三季报业绩进一步确认以“龙”为首的市场风格。A股市场短期风格自9月13日开始切换，大盘》中盘》小盘，涨幅居前个股的主要特征为高ROE、大市值、高业绩增速，同时对单纯的估值指标不敏感，而是更注重估值与业绩的匹配。与3月到5月大盘股行情不同的是，相较于3月份追求业绩的稳定性，本轮行情对业绩增速的诉求相对更强。我们认为，这是市场延续盈利增长驱动逻辑的同时，对远期可兑现业绩接受度提升的信号。9月工业企业利润数据显示，家电、食品饮料、商业贸易、机械设备等行业集中度提升，行业市值居前三公司的利润占比分别从2015年一季度的67%、49%、4%、19%提升至2017年上半年的76%、51%、15%、27%。

基金三季报仓位水平高企。偏股基金规模环比增长2.37%，仓位升至85.17%，创2015年二季度以来新高。基金继续加仓主板、减仓中小创，但主板依旧低配，中小创超配比例位于历史中值附近。行业配置层面，TMT延续分化，基金加仓电子、通信行业，减仓软件、传媒板块。消费品方面，基金加仓必需消费品，如医药生物，减仓可选消费品，如家用轻工。周期品方面，基金加仓化学制品、水泥、钢铁、煤炭行业，减仓工业金属板块。目前消费、金融板块较历史中值仍显著低配，具备一定的安全边际。