什么是“缩表”？如何理解央行 “缩表” 央行最新动态

央行12日晚发布一季度货币政策执行报告称，继续实施稳健中性的货币政策。高度重视防控金融风险，加强金融监管协调，有机衔接监管政策出台的时机和节奏。中国央行“缩表”不一定意味着收紧银根，不宜简单与国外央行的“缩表”类比。公开市场利率随行就市适度上行，不宜将公开市场利率上行与“加息”划上等号。

央行称，2017年以来，中国人民银行实施稳健中性的货币政策，调节好货币闸门，加强与市场沟通和预期引导，为供给侧结构性改革营造适宜的货币金融环境。合理搭配货币政策工具组合，综合运用公开市场操作、中期借贷便利、抵押补充贷款、临时流动性便利等工具灵活提供不同期限流动性，保持流动性基本稳定，逆回购操作和中期借贷便利中标利率随行就市有所上行。

继续加强窗口指导和信贷政策的信号和结构引导作用，支持经济结构调整和转型升级，加大对重点领域和薄弱环节的支持。同时，进一步完善宏观审慎政策框架，将表外理财纳入广义信贷指标范围;积极完善和推广全口径跨境融资宏观审慎管理;按照“因城施策”的原则对房地产信贷市场实施调控，强化住房金融宏观审慎管理。

报告认为，稳健中性的货币政策取得了较好效果。与宏观经济基本面变化以及去杠杆、抑泡沫、防风险的要求相匹配，银行体系流动性中性适度，货币信贷和社会融资规模合理增长，利率水平总体适度，人民币汇率平稳运行。

报告提出，加快形成促进房地产市场稳定发展的长效机制。

继续实施稳健中性的货币政策，

下一阶段，着力增强金融支持供给侧结构性改革力度。更加注重改革创新，寓改革于调控之中，把货币政策调控与深化改革紧密结合起来，更充分地发挥市场在资源配置中的决定性作用。，畅通政策传导渠道和机制，促进金融服务实体经济，高度重视防控金融风险，加强金融监管协调，有机衔接监管政策出台的时机和节奏，稳定市场预期，把握好去杠杆和维护流动性基本稳定的平衡，有序化解处置突出风险点，切实维护国家金融安全。

中国央行“缩表”并一定意味着收紧银根，比如在资本流出背景下降准会产生“缩表”效应，但实际上可能是放松银根的，因此不宜简单与国外央行的“缩表”类比。

报告还指出，我国央行资产负债表的变化要受到外汇占款、调控工具选择、春节等季节性因素、财政收支以及金融改革和调控模式变化等更为复杂因素的影响，对此应全面、客观看待，并做更深入、准确的分析。由于第一季度“缩表”受季节性及财政收支等短期因素影响较大，从目前掌握的数据看，4 月份人民银行资产负债表已重新转为“扩表”。

不宜将公开市场利率上行与“加息”划上等号

央行认为，公开市场利率随行就市适度上行，反映了2016年以来在内外部因素综合作用下货币市场利率中枢上行的走势，是在保持流动性基本稳定目标下市场供求推动的结果，。从当前形势看，公开市场利率更富有弹性，客观上也有助于去杠杆、抑泡沫、防风险，符合中央经济工作会议精神。

专栏1如何理解所谓央行“缩表”

近期社会上对所谓央行“缩表”关注和议论较多。近年来全球范围内对央行资产负债表的关注度上升，与国际金融危机后主要发达经济体央行较多运用资产负债表等非常规货币政策工具有关，尤其是在近期全球经济形势有所好转的大环境下，部分经济体逐步退出“量化宽松”政策，美联储也开始考虑“缩表”问题，各方面对央行资产负债表的关注度进一步上升。但较之发达经济体央行，影响我国央行资产负债表变化的因素更加复杂，不宜简单类比。由于外汇储备很少、加之基本不使用准备金工具，发达经济体央行的资产负债表相对较为简单，其资产方主要是央行购买的政府债券等各类资产，负债方则主要是基础货币(法定准备金很少，多为超额准备金)。我国央行资产负债表则更为复杂，资产方不仅包括对其他存款性公司债权等，更大块头的是外汇占款;负债方除了基础货币(现金、法定准备金和超额准备金等)，还有大量的政府存款等。由于资产负债表结构存在差异，发达经济体央行资产负债表的收缩和扩张，能够相对准确地反映银行体系流动性的变化，而我国央行资产负债表的变化则还受到外汇占款、不同货币政策工具选择、财政收支乃至春节等季节性因素的影响，且作为发展中经济体，金融改革和金融调控模式变化也会对央行资产负债表产生影响，不能简单与国外央行进行类比。

长期以来，人民银行资产负债表变化受外汇占款影响很大。2014年之前的较长一段时间，我国面临国际收支大额双顺差，央行外汇储备持续增加，并对应准备金以及央票的相应增长，人民银行资产负债表相应扩张较快。2014 年下半年以来，随着国际收支更趋平衡，外汇占款总体呈现下降态势，央行“缩表”的情况也开始增多。2015 年人民银行资产负债表曾收缩约2 万亿元，2016 年3 月

末较1 月末也收缩了约 1.1 万亿元。这两次“缩表”，都是在外汇占款下降的大背景下发生的，同时也与降低准备金率有关。2015 年全年 5 次普降准备金率，2016 年 3 月份也曾降准。与开展公开市场操作等具有“扩表”作用不同，降准只改变基础货币结构不增加基础货币总量。但降准后商业银行法定准备金会转化为超额准备金，具有投放流动性的作用，随着商业银行动用这部分流动性，超额准备金也会相应下降，由此产生“缩表”效应。降准还容易引起预期变化从而加剧外汇流出。在外汇占款减少和降低准备金率相互叠加、互相强化的情况下，更容易出现央行“缩表”的现象。

2017 年第一季度央行再度出现“缩表”，2 月和 3 月末人民银行资产负债表较 1 月末分别下降了 0.3 万亿元和 1.1 万亿元。这一次的所谓“缩表”在外汇占款下降这一大背景不变的情况下，主要与现金投放的季节性变化及财政存款大幅变动有关。具体来看：

现金投放的季节性波动是 2 月份“缩表”的重要原因。从机理上看，现金发行增加会减少银行体系流动性(超额备付金)，需要央行相应给予补充，由于现金发行和超额备付都记在央行资产负债表中的基础货币项下，由此会导致央行“扩表”。节后现金回笼，会补充银行体系流动性，由此央行可以相应减少流动性投放，表现为其他存款性公司债权的减少，从而出现春节前央行“扩表”而节

后“缩表”的现象。2017 年春节恰巧在 1 月末，春节前现金大量投放，当月现金发行增加 2.2 万亿元，若不考虑其他因素会导致央行相应“扩表”;春节后的2 月份现金回笼 1.7 万亿元，若不考虑其他因素则会导致央行相应“缩表”。与往年不同的是，2017 年央行通过临时流动性便利(TLF)在春节前提供了部分流动性支持，TLF工具在基础货币总量基本稳定的情况下，通过调整基础货币结构满足了现金需求。因此，2017 年 1 月份基础货币扩张幅度不大，2 月份现金回笼的影响也相对较小，当月基础货币仅下降 0.5 万亿元，加之 2 月份财政存款增加了 0.2 万亿元，部分对冲了现金回笼的影响，由此 2 月份央行“缩表”仅 0.3万亿元。

财政支出加快是 3 月份“缩表”的重要原因。2017 年 3 月份财政支出加快，央行资产负债表上的政府存款减少 0.8 万亿元，比上年同期多减 0.6 万亿元。财政支出后会转化为银行体系的流动性，反映为央行资产负债表上政府存款下降、超额备付金上升，虽然静态看并不改变央行资产负债表的规模而仅影响其结构，但动态看由于央行会相应减少流动性投放，表现为其他存款性公司债权的减少，由此也会产生“缩表”效应。这一点从央行资产负债表上就能看出，虽然 3 月份基础货币总量基本稳定，但央行主要因财政存款下降较多“缩表”了 0.8 万亿元。

商业银行合意流动性水平的变化对资产负债表也有一定影响。近年来，随着对存款准备金实施双平均法考核以及公开市场操作频率提高至每日操作等，商业银行的预防性流动性需求总体趋于下降，在一定程度上也会对央行资产负债表产生影响。根据形势变化和供求因素，人民银行合理搭配工具组合，保持了流动性中性适度和基本稳定。这意味着央行资产负债表的变化与保持银行体系流动性基

本稳定可以并行不悖，既不能用过去几年的情况来衡量目前的流动性松紧状况，也不能将某些季节性因素引致的央行资产负债表变化视作货币政策取向的变化。

总的来看，我国央行资产负债表的变化要受到外汇占款、调控工具选择、春节等季节性因素、财政收支以及金融改革和调控模式变化等更为复杂因素的影响，中国央行“缩表”并一定意味着收紧银根，比如在资本流出背景下降准会产生“缩表”效应，但实际上可能是放松银根的，因此不宜简单与国外央行的“缩表”类比。对此应全面、客观看待，并做更深入、准确的分析。由于第一季度“缩表”受季节性及财政收支等短期因素影响较大，从目前掌握的数据看，4 月份人民银行资产负债表已重新转为“扩表”。