医疗器械概念股价值解析 医疗器械概念股龙头一览

医疗器械概念股价值解析 医疗器械概念股龙头一览

美年健康（sz002044）：上半年业绩高增长，体检龙头处在黄金发展期

类别：公司研究 机构：国金证券股份有限公司 研究员：李敬雷 日期：2016-08-29

业绩简评

公司上半年实现营业收入10.4亿元，同比增长47.5%;实现归属于上市公司股东的净利润-2，245万元，比上年同期减少亏损11%;经营活动产生的现金流量净额同比增长63%。由于健康体检行业上半年为淡季，行业普遍上半年亏损，尤其第一季度（公司2015年各个季度分别实现净利润：亏损1亿、6314万、1.1亿、1.8亿）。今年公司第一季度亏损1.3亿，二季度实现净利润1.1亿，二季度净利润同比增长69%。

经营分析

上半年公司业绩保持高速增长态势：

专业体检行业季节性变化较大，行业上半年收入占全年比重较低，但房屋租金、折旧、摊销等固定成本照常摊销，有的季度可能出现亏损状况，是行业的普遍现象。公司今年上半年经营状况较去年同期大幅提升，收入端同比增长47.5%（去年上半年公司收入同期增长48.2%），今年公司业绩基数增大，但仍继续维持高增长态势。上半年公司未对外公告并购成熟体检机构（慈铭未并表），因而公司上半年所取得业绩可看做自身已有店面增长贡献。新增体检分院和原有分院的运营能力和绩效提升所致，收入增加和成本费用控制带来经营利润的上升。

上半年公司在华东、华北、华南、东北、西南、中南地区收入分别实现42%、46%、76%、39%、35%、56%，各个区域均实现高速增长。

上半年公司九大健康体检中心，包括沈阳大健康、上海美年、深圳瑞格尔、西安美年、成都美年、郑州美年、武汉美年、云南美年、深圳鸿康杰合计实现收入7.3亿，占公司上半年总收入比重的70%，相比去年全年占比72%有所下降，说明其他体检中心占比逐渐提升。

市场竞争缓和+公司业务拓展+规模效应将带来公司全年业绩高速增长：随着行业整合加速，尤其是龙头公司之间开始出现并购整合，专业体检机构前几年打价格战的情况有所缓解，我们预计公司今年人均单价（不考虑增加附加服务的情况下）维护良好。

公司今年开始着手增加附加值业务，公司将有序开展基因测序业务、电子健康病历、远程医疗服务、转诊业务、健康保险、慢病管理等;并推出3650精准套餐，针对5个年龄段人群推出10大标准体检套餐，除了引进了西门子、东芝、飞利浦、GE等国际一线品牌的体检设备外，还引入了拥有完全自主知识产权的安翰胶囊胃镜体检设备，借助3650高端体检产品，公司的利润率有望逐步提升。

规模效应开始逐渐显现：上市公司拥有超200家直营及参股体检中心，覆盖全国29个省。和去年、前年相比，公司当前的网点布局已经逐渐下沉到三、四线城市，公司计划未来三至五年内完成国内500家体检中心的布局。随着门店滚动发展，公司的期间费用率逐步压缩，今年上半年公司毛利率38%，较去年相比稳定，销售费用率同比下降近1个百分点，管理费用率同比下降2.2个百分点，同样，公司去年全年的管理费用率较前年下降3.3个百分点，销售费用率下降0.7个百分点，使得公司去年在毛利率稳定的情况下，净利率提升了2.6个百分点。我们认为，这是由于公司的连锁制业态已经进入了新店拉动收入、老店贡献利润的良性经营周期，规模效应出现。随着更多的门店逐步进入收入、利润增长周期，公司的规模效应将持续释放。

两大龙头体检机构并购带来1+1》2的整合效应：

当前公司收购整合业内知名连锁体检机构慈铭健康，收购完成后两大龙头机构有望实现1+1》2的整合效应。

在网点互补层面，慈铭体检网点布局主要在东中部的一二线城市，和美年健康的网点布局存在互补。本次收购完成后将进一步提高上市公司对中国境内健康体检行业的覆盖率和区域覆盖率，提高对客户需求的响应能力，从一定程度上实现客户群体的统一销售，避免重复开发。

在运营层面，这次交易将有利于美年大健康与慈铭体检发挥双方在营销、采购、管理等方面的协同效应，降低经营成本，提升盈利能力。

在同业竞争层面，本次交易前，慈铭体检的实际控制人为俞熔先生。同时，俞熔先生也是上市公司的实际控制人，这次交易完成后，慈铭体检将成为上市公司全资子公司，有望解决目前专业体检机构存在的同业竞争问题。

盈利预测

不考虑慈铭今年并表因素，预计公司2016~2018年净利润分别为3.9亿、5.25亿、7.05亿，对应EPS0.16、0.22、0.29元。按照交易方案中，预测慈铭体检2016~2018年扣非后归属母公司净利润为1.25亿、1.62亿、2.03亿，配套融资20.4亿，假设募集配套资金发行底价与发行股份购买资产同价计算股本增厚情况。若慈铭体检2016年全年并表（若四季度并表，由于体检行业四季度为旺季，出于可比考虑，所以按全年并表提供给投资者业绩参考），则公司2016~2018年净利润分别为5.15亿、6.87亿、9.08亿，对应EPS0.19、0.25、0.33元。

风险提示

限售股解禁风险;并购审批风险;整合扩张风险;经营风险。

乐普医疗（sz300003）：药品与医院再添成员，心血管闭环持续布局

类别：公司研究 机构：平安证券有限责任公司 研究员：叶寅，魏巍 日期：2016-08-30

投资要点

事项：

公司公布16年中报：上半年实现营收16.76亿元，同比增25.82%;实现归属净利润3.77亿元，同比增31.04%，扣非后归属净利润3.71亿元，同比增35.40%。符合预期。

公司同时公告多项参股并购事项：

（1）出资1.06亿元进一步收购优加利17.59%的股权，合计持股37.59%，实现相对控股。

（2）乐普药业出资1.50亿元收购及增资北京永正制药，持有75%股权。

（3）乐普药业出资9，000万元投资新乡恒久远药业60%股权。

（4）出资1.07亿元收购及增资安徽高新心脑血管医院及康源心血管病研究院。

（5）出资7，070万元收购及增资北京快舒尔20.20%股权。

平安观点：

医械药品共促业绩快速发展：医械板块实现收入10.42亿元，同比增长25.04%，实现净利润3.13亿元。中其支架系统实现5.03亿元收入，同比增长15.99%。去年下半年新增的吻合器等外科手术器械实现0.58亿元。IVD领域实现检验科产品与POCT双向并举，实现营收1.02亿元，同比增长143.72%。封堵器、起搏器等产品保持稳定增长趋势。药品板块实现收入5.51亿元，同比增长26.16%，实现净利润1.49亿元，同比增长81.11%。其中乐普药业在重磅品种氯吡格雷的支持下实现2.52亿元收入，同比增118.62%。新东港重点发展制剂业务初见成效，实现2.88亿元收入，同比增105.52%。同时公司进一步拓展品种，将降压药氯沙坦钾氢氯噻嗪片（美华制药）、苯磺酸氨氯地平片（永正制药）、缬沙坦胶囊（恒久远药业）收入麾下，打造全方位心血管药品供应平台。

医疗服务加快建设，策略业务多点布局：

医疗服务板块实现收入0.55亿元，同比增长83.48%。主要系乐普基因的NIPT等基因检测服务在大力推广下增长迅速。投资美国Quanterix，意图引入全球领先的蛋白检测技术，提升国内肿瘤、心血管疾病等的检测水平。同时公司心血管网络医院正在加速建设中，签约的基层药店诊所达到300余家，收购洛阳六院、高新心血管病医院作为心血管医院群区域中心，并藉此推广优加利iHolter。

策略业务板块包括移动医疗、金融与小股权投资。移动医疗打造心血管、糖尿病等慢病领域检测设备和配套的网络社区与APP，并通过医药电商护生堂实现流量变现。金融自建融资租赁平台，促进医院介入科室建设并带动相关器械、药品的销售。另外，公司通过小股权投资布局血液净化（睿健医疗）、液体活检（Quanterix）、生物药品（君实生物）、无针注射器（快舒尔）等方向，为公司中长期的发展进行铺垫。

内外共建保长期快速发展，大健康医疗巨头日趋成型，维持“强烈推荐”评级：公司从心血管高值介入耗材起家，凭借管理层领先的布局能力进入IVD、外科手术器械、药品、服务等多维领域，将疆域扩展至大健康医疗各大方向。短期看器械与药品进一步放量与新产品上市，中期有检测服务升级扩容、POCT推广后联动效应和少数股权收购，长期看心血管网络医院庞大布局及小股权投资产品的引进孵化。预计2016-2018年EPS0.43、0.55、0.71元，一年期目标价25元，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：招标政策变化带来产品价格下降;并购整合不达预期。

迪安诊断（sz300244）：横向拓展检验大平台，纵向打造诊断生态圈

类别：公司研究 机构：上海证券有限责任公司 研究员：魏赟，杜臻雁 日期：2016-07-28

公司ICL业务加速发展，2016年的扩张目标有望提前完成

公司第三方独立诊断实验室规模扩张迅速，公司计划在近2-3年，建成30家左右一级中心，覆盖中国28个以上的省市，并将顺应分级诊疗趋势，有计划地下沉资源，布局基层市场，以各省1家一级中心、多家二级中心、遍地快速反应点的网络布局深扎诊断服务市场。2016年，公司出资1.15亿元收购江西最大规模独立医学实验室-江西华星医学检验中心55%股权，在内蒙、新疆、成都、福建等地新设的实验室也在快速建设中，公司已建或在建实验室网点超过26家，2016年的扩张目标有望提前完成。目前公司平均每家ICL的年收入在5000万元左右，按照不断加快的扩张步伐和实验室盈利能力的不断提升，预计公司ICL业务收入增速可达35-40%。

渠道整合加速，实现“服务+产品”一体化业务模式的横向扩展

2015年开始，公司以战略投资或战略合作的方式，分别在北京、广州、浙江、云南、新疆等区域选择当地最优秀的渠道商进行融合发展，目前业务遍布全国20多个省，拥有超过12000家医疗机构客户。

渠道整合一方面使公司通过合并报表大大增厚业绩，另一方面有利于公司打造大规模的集采平台，进一步降低成本，形成一体化的供应链服务体系，并利用渠道商在当地的网络资源协同发展当地ICL业务，真正实现“服务+产品”一体化业务模式的横向扩展。

多领域协同发展，积极纵向打造“诊断+”生态圈

公司近年逐步布局健康管理、基因测序、司法鉴定、临床研究实验室等新领域，积极纵向打造“诊断+”生态圈，在不断拓展公司品牌影响力的同时，也为公司打造更多的利润增长点。

风险提示

公司扩张速度不及预期;整合风险;行业政策风险;市场竞争加剧风险。

华润万东：改革初见成效，龙头活力再现

类别：公司研究 机构：长江证券股份有限公司 研究员：刘舒畅 日期：2016-06-27

报告要点

事件描述

近期，我们跟踪了公司经营情况，主要内容如下。

事件评论

民营企业控股，焕发新活力：公司原来的大股东为华润集团控股的北京医药集团有限责任公司，2015年4月鱼跃科技完成对公司51.5%的股权收购，成为公司控股股东。控股股东变更后，对人员和内部组织架构进行了一系列调整，精兵简政，促进公司更有效运营。公司变更大股东后，营业利润和毛利率明显改善。公司定增已经完成，此次增发约2500万股，募资约8.8亿，用于医学产品升级项目和医学影像云平台建设等项目。员工持股认购增发约16%，激励比较充分。

受益分级诊疗及进口替代，业绩稳步增长：公司主要产品是数字化X射线摄影系统（DR）、核磁共振成像仪、数字胃肠机等，销往二级及以下医院。在分级诊疗的推动下，基层医院对设备的需求增加，有望带动公司产品销售，公司技术国内领先，进口替代大趋势利于推动业绩增长。公司的主要产品DR2015年台数增长率超过30%，市场占有率14%，在内资企业中市占率第一，DR产品与外资品牌在参数性能方面基本上已无差距，我们预计今年该产品仍将维持较高增速。核磁共振产品中，公司的永磁产品市场份额名列前茅，1.5T超导核磁共振去年上市，近两年正处于放量阶段。

顺应医改趋势，万里云前景广阔：万里云是公司的远程影像诊断平台，一方面该平台助于公司原有DR、核磁产品的销售，另一方面公司基于该平台成立远程影像中心，为基层医院提供阅片服务，打造平台价值。2016年初阿里健康出资2.25亿获得25%股权，万里云估值9亿。在分级诊疗的大背景下，远程诊疗是未来的大趋势。公司深耕医用X射线和核磁共振领域多年，具有高品质的产品和良好的客户资源，依托原有业务开拓“互联网+服务”，具有先天优势，再加上阿里健康的资源，万里云将来有望成为远程影像诊断领域的佼佼者。

维持“买入”评级：公司控股股东具有丰富医疗器械经营经验，产品增长受益分级诊疗和进口替代。预计2016年、2017年、2018年EPS分别为0.32元、0.37元、0.41元，对应当前股价的PE分别为84x、73x、65x，维持“买入”评级。

风险提示：公司改革成效不及预期

理邦仪器：业绩改善显著，新品放量可期

类别：公司研究 机构：中国中投证券有限责任公司 研究员：张镭 日期：2016-08-30

公司2016年中报显示公司上半年营业收入3.25亿元同比增长23.51%;归母净利润实现2257万元，同比增长270%：扣非后归母净利润819万元，同比增长160%：毛利率上升1.79%至54.52%。报告期内，公司体外诊断、彩超等新产品增长明显，传统产品增长稳定。公司业绩改善显著，新品放量值得期待，预计未来三年公司营业收入将保持25%左右的速度增长。

投资要点：

业绩改善显著，期间费用控制良好。上半年，公司营业收入同比增长23.51%，扣非后归母净利润同比增长160%，业绩改善显著，扭转负增长。

期间费用方面，销售费用7031万元，同比增长20.17%;管理费用1.08亿元，同比增长11.26%，因汇率变动的影响，财务费用下降121%。此外，研发费用7455万元，同比增长5.00%，因营业收入同比增长率远高于去年水平，故而研发费用率得以控制，下降约4%。因财务费用和研发费用的下降，毛利率由52.73提高至54.52%。

新产品贡献新活力，传统业务稳定增长。新产品方面，因血气生化仪和全自动血细胞分析仪的销量增加，体外诊断销售收入2635万元，同比增长79.78%;数字超声业务营业收入4317万元，同比增长77.12%，主要由彩超的业绩带动。在传统产品方面，公司一方面进行性能提升和软件升级，降低产品成本，另一方面不断推出新的系列产品，焕发传统产品线活力。

传统产品线营业收入约2.50亿元，同比增长13.80%，其中心电和监护产品线营业收入均出现恢复性增长，分别为28.50%和13.63%，传统产品线毛利率也恢复接近2014年同期水平。

强研发驱动增长，新品放量可期。研发一直是公司的重中之重，近三年来，公司研发费用率一直保持在25%以上，为同行业之最，随着新产品上市放量，研发费用增速趋稳，费用率将逐步下降。产品方面：①i5血气生化分析仪已在7月底获FDA注册证，且BGlO测试卡已在二季度上市，有望加速i5放量;②全自动血细胞分析仪的生产问题已基本解决，上半年销量已超过去年全年销量，预计该产品将稳定增长：③第二季度磁敏免疫分析仪主要以市场推广为主，终端市场反馈良好，预计下半年开始贡献收入：④与BIT合作的血球分析仪定位高端产品，主要面向欧美等高端市场，第一款产品为三分类血球分析仪，预计今年底陆续获CFDA和CE注册证;⑤新一代彩超以便携和易用为优势，避开竞争激烈的影像中心，主要提供给急诊和妇产等科室，市场空间大，且竞争相对较小。

渠道覆盖广泛，新产品营销加大力度。目前公司营销系统有400余人，其中内销200余人，外销100人左右。公司在国内的25个省会城市设有办事处。而外销90%左右的收入则来自北美、欧洲和亚非拉地区。在新产品推广方面格外加大力度，公司在销售团队中上增加70多人负责体外诊断产品，此外公司邀请彩超的美国研发团队4月份在全国巡演，反馈很好，借助公司超声传统销售渠道，有望快速上量。

给予推荐评级。预计公司2016-2018年收入分别为7.00亿B.79亿，10.98亿：对应净利润为4726万，7386万，1.06亿：EPS为0.08，0.13，0.18。

目前医疗器械行业平均PE为73倍，考虑公司业绩改善显著，新品市场空间大且即将放量，看好公司中长期发展，给予公司16年150倍PE，对应市值70亿，目标价12.12元。

风险提示：新品市场推广不及预期;新品上市晚于预期;国际汇率波动剧烈;研发及技术人员流失

通策医疗：辅助生殖业务开展顺利

类别：公司研究 机构：国元证券股份有限公司 研究员：蒙俊江 日期：2016-08-31

事件：公司发布中期业绩报告。报告期内，公司实现总营业收入379，324，036.48元，比去年同期增长10.65%;实现归属母公司净利润72，373，662.00元，同比增长6.60%;实现基本每股收益0.23元/股，同比增长9.52%。

结论：

1、口腔业务增长平稳。

上半年，公司营业收入来源主要为口腔医疗服务业务，实现收入3.75亿元，比去年同期增长10.85%，口腔医疗服务门诊量达56.93万人次，同比增长17.44%。毛利率40.29%，同比略有上升。从区域分布看，公司主要主营收入来源于浙江省内，杭州口腔医院有限公司和宁波口腔医院有限公司是主力分院。未来公司继续通过采用“中心医院+分院”的发展模式对外拓宽医疗市场领域。北京通策京朝口腔医院、黄石现代口腔医院处于扩建中。武汉旗舰中心医院、杭州口腔医院城北分院和杭州口腔医院庆春分院处于筹建过程中。萧山口腔医院项目和宁波北仑口腔医院项目进入收尾阶段。

2、辅助生殖业务开展顺利，前景可期。

公司昆明辅助生殖中心目前处于试运营阶段，培育周期为200-400个周期/年，进入正式运营后培育1000-2000个周期/年，根据半年报披露的数据，上半年实施了约100个周期，成功率达到52%，显著高于国内20-30%的成功率，运行良好。考虑到波恩公司成熟技术水平成功率在70%-80%，未来仍有提升空间。现阶段提升成功率打造品牌是核心工作，为将来连锁复制打下扎实基础。我国辅助生殖市场严重供不应求，在北京、上海等大城市做一个试管婴儿手术平均要排队6个月-1年。每个患者一个周期需要花费3-4万元，我们估算国内辅助生殖潜在市场规模约1000亿元左右，属于增速、盈利能力都很好的医疗服务子领域。

3、推出员工持股计划。

公司面向总数不超过800位员工实施持股计划。信托计划按照不超过1:1的比例设立优先级份额和劣后级份额，由员工持股计划认购全部的劣后级份额，认购金额不超过15000万元，同时募集不超过15000万元的优先级资金，用于购买公司股票。员工持股计划经公司股东大会审议通过后方可实施。公司此时推出员工持股计划，一方面表明对目前股价合理性的认同，一方面也是选择了经营发展处于向上发力的拐点期。

4、投资建议

通策医疗目前市值约100亿，仅反映了其口腔业务当前价值。公司辅助生殖业务起点高，进入壁垒高、市场规模大，盈利能力好，未来将成就一个更大的通策。目前处于拐点窗口期，股价又经过充分的调整，属于长期投资者逐步建仓的好时机。我们预计公司16-17年净利润分别为1.94，2.50亿元，同比增长0.62%、29.3%。给予“增持”评级。

瑞康医药：医疗器械配送支持业绩快速增长

类别：公司研究 机构：瑞银证券有限责任公司 研究员：林娜 日期：2016-05-18

上调净利润预测，估值进入合理区间，上调评级至“中性”

在并购驱动下，公司未来两年医疗器械和高值耗材配送业务有望实现快速增长，我们将公司2016-18年净利润预测上调至4.72/6.51/8.25亿元（原预测为2.96/3.79/4.75亿元）。同时公司股价较2015年10月份的高点已经下调45%，估值进入合理区间，我们上调评级至“中性”。

并购料将驱动未来两年医疗器械和耗材配送业务快速增长

公司2015年医疗器械及耗材配送业务收入约10亿元，已实现翻倍增长。公司预计2016年将通过并购完成20省器械及耗材配送，器械配送收入增速有望超过150%。我们看好器械配送成为公司增长主要驱动力：1）器械未来集中招标采购是趋势，行业集中度将提升;2）小企业众多，并购机遇多。3）器械配送毛利率高（23%vs 药品8%），对公司盈利拉动更明显。但我们同时认为短时间跨多省大量并购，对公司跨省整合及运营能力考验很大。

药品配送省内市场份额仍有提升空间

目前，公司在山东药品配送市场占比约10%，仍有提升空间。我们预计未来两年公司药品配送收入增速仍将维持在15%以上：1） 公司对山东省三级医院、二级及以上医院、基层的覆盖率分别达到100%、98%、95%，是省内渠道覆盖率最高的公司且纯销占比约90%。在新一轮招标带来的行业洗牌中具备优势。2） 作为上市公司，瑞康具备融资优势，在行业集中度提升过程中将收购小流通企业，维持高于行业增速。

估值：上调目标价至33.22元， 上调评级至“中性”

考虑到增发摊薄，我们预测 16/17/18年EPS 为0.70/0.96/1.21元，根据DCF贴现现金流模型（WACC6.2%）得到目标价33.22元。我们将评级从“卖出”上调至“中性”。

凯利泰：业绩增长符合预期，高值医疗器械龙头公司布局平台化发展

类别：公司研究 机构：国金证券股份有限公司 研究员：李敬雷 日期：2016-08-29

经营情况

公司上半年实现营业收入2.6亿元，同比增长29%;实现归属母公司净利润6618万，同比下降5%;实现归属母公司扣非后净利润5910万，同比增长38%。

经营分析

上半年公司经营状况良好，各项业务业绩均实现快速增长：上半年公司各业务板块，包括骨科、心血管高值耗材、代理产品均实现快速增长;实现经营活动现金流2899万，比去年增长2825万，主要由于上半年回款情况良好;上半年公司毛利率同比提升、主要来自产品结构调整，期间费用率同比提升、主要来自公司加大研发投入和销售力度。

报告期内公司非经常性损益较上年大幅下降，主要由于去年同期公司对易生科技实施第二次股权收购，针对被收购企业两次收购支付对价差异确认投资收益4518万。今年上半年公司实现扣非后净利润5910万，同比增长38%。

总体来看，公司上半年各项业务经营状况良好，我们预计公司全年业绩也将保持良好发展态势，继续看好公司未来围绕骨科领域的平台化布局。

各业务板块均呈现良好发展态势，艾迪尔、易生科技拉动公司业绩快速增长：母公司椎体成形微创介入手术系统销售收入为8534万，同比增长17.6%;子公司艾迪尔的脊柱、创伤产品实现销售收入8202万，同比增长34.4%;子公司易生科技的药物洗脱冠脉支架产品实现销售收入7933万，同比增长51.6%。三块业务占比均衡，分别占公司营业收入的32%、31%、30%。两个子公司艾迪尔、易生科技发展迅速，拉动公司业绩快速增长。此外，公司代理的射频消融电极产品上半年实现销售收入773万，同比增长49%。

产品结构占比调整带来毛利率提升：公司上半年毛利率达到75.8%，同比提升4.5个百分点，较2015年全年提升2.7个百分点。其中椎体成形微创介入手术系统毛利率稳定达到77.7%;艾迪尔毛利率同比提升4.4个点达到76%，主要由于成本端降低;易生科技毛利率提升3个点达到86%，且收入占比提高，带来了公司毛利率整体提升。

加大研发投入和销售力度带来期间费用率提升：上半年公司销售费用率提升2.4个百分点，主要由于公司加大销售投入、持续优化营销网络所致;

管理费用率同比提升2.6个百分点，主要由于公司加大研发投入。报告期内，公司已完成或在研项目关节镜镜系统、带线锚钉、人工韧带、骨水泥囊袋系统等。上半年公司研发投入总计为2414万元，同比增长49%，研发投入占上半年营业收入比达到9.2%。看好公司在新产品研发方向上的布局。

盈利预测

全球骨科市场400多亿美元，而国内目前只有150亿人民币的市场规模，且脊柱、关节、创伤的国产化程度都不高。公司作为国内大骨科和心血管耗材领域的稀缺标的，产品触及骨科创伤、骨科脊柱、运动医学、心血管等领域，是国内领先的多领域高值医疗器械领域龙头公司。看好公司的整体布局，不考虑外延并购，预计公司2016-2018年净利润为1.71亿、2.07亿、2.34亿，对应EPS为0.43元、0.52元、0.59元。维持“买入”评级。

今年5月，公司完成了对艾迪尔剩余20%股权和易生科技剩余43%的股权收购实现对两个子公司的100%控股。通过企业并购和资本整合，公司已经形成了一个以骨科、心血管和运动医学产品线为主的高值医疗器械综合性平台企业，我们看好公司的整合并购能力。从国际骨科龙头公司的发展历程看，不断的并购整合是医疗器械公司做大做强的重要途径。

风险提示

降价风险;研发风险;并购整合风险;股权分散风险。

鱼跃医疗（sz002223）：2016是公司业绩大年

类别：公司研究 机构：国元证券股份有限公司 研究员：蒙俊江 日期：2016-08-12

事件：

1、公司与九州通医疗器械集团有限公司签署了《合作框架协议》，双方拟合作设立子公司江苏九跃康医疗科技有限公司。公司占注册资本的40%，九州通器械公司出资1800.00万元，占注册资本的60%。

2、近期公司发布中期业绩报告。报告期内，公司营业总收入14.28亿元，同比增长30.84%，归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润3.08亿元，同比增长35.70%。

结论：

1、电商渠道发力，并购整合是业绩增长的主要推动力。

去年公司收购上海医疗器械厂，并于3季度并入报表。快速拓展了公司的产品线，延伸到手术器械及医用耗材领域。与公司原有业务协同性强。根据财报分析，上半年利润同比增长约8000万元，并表的上械贡献了约37.5%。预计凭借强大的整合能力，将显著提升上海医疗器械厂的盈利能力，未来上械净利润率将翻倍提升，超过10%。另外，营销一直是公司的强项，电商渠道进入快速增长期，显著提升公司内生性增长。上半年公司原有业务增速约20%。下半年没有了整合因素，公司费用率下降显著，利润增长将加速。预计3、4季度利润增量分别为3993万，3900万元。全年利润增量15914万元，增速为43%，内生性增长26.8%。

2、公司产品线逐步完善。

分业务看，医用呼吸及供氧系列增长10.67%较为平稳，毛利率52.16%，是公司盈利能力最好的业务板块。家用医疗系列增长24.26%，毛利率34.84%，得益于公司电子商务平台的快速发展。医用临床系列增长131.97%，毛利率43%，得益于上械的并表。三大业务毛利占比分别为35.5%、46.7%、17.23%。未来得益于人口老年龄化趋势的发展，以智能轮椅为代表的家用智能辅助设备将是公司发展的重点。

3、不断创新营销手段。

公司与九州通共同投资设立江苏九跃康医疗科技有限公司，充分利用双方的产品和渠道优势，以为医院供应链改造为切入点，为医院客户降低运营成本，同时也有利于公司手术器械和医疗耗材在医院市场的深度推广。公司占子公司股权比例为40%。

4、完成员工持股计划，激励机制更趋完善。

上半年，公司包括上械集团在内的高管及核心管理和技术人员共计107人，共同出资2.4亿元，以30.64元/股的价格认购公司非公开发行股票。非公开发行股票于2016年6月24日上市，其中公司员工持股部分自上市之日起锁定36个月。机构投资部分于一年后解禁。

5、海外并购值得期待

公司投资设立德国子公司，定位为海外的研发和制造中心，升级和拓展现有的产品线。寻求代理高品质德国医械类产品在国内市场销售;在国内一级并购市场烫手的估值背景下，公司寻找海外并购与合作机会更值得我们期待。完成定增后，公司账上现金近29亿元，动力十足！根据医疗器械行业的发展规律，行业巨头的成长必然伴随着不断的并购扩张。当前的世界经济格局，给鱼跃提供了良好的历史机遇。上市以来优异的并购业绩也证明公司具备这样的能力实现跨越式发展。

6、投资建议

我们认为鱼跃医疗是一家内生性增长较快的行业龙头。家用医疗设备是公司核心产品线，充分受益我国人口老龄化不断推动家用医疗设备市场增长的行业趋势，随着技术发展，智能化趋势不仅提升市场规模，也将提升产品的盈利能力。公司的不断并购也将推动业绩的加速成长。并购整合的间隙，是投资者布局的良好时机。我们预计2016-2017年，公司净利润分别为52582万元、65727万元;增速分别为43.4%和25%。PE分别为44.5和35.5倍。给予“增持”评级。