食品行业概念股蓄势待发 食品行业概念股龙头详解

食品行业概念股蓄势待发 食品行业概念股龙头详解

五粮液：提出厂价推动一批价回升

类别：公司研究 机构：平安证券有限责任公司 研究员：汤玮亮，文献 日期：2015-08-05

事项：

根据微酒等媒体报道，8月3日，五粮液股仹有限公司向全国经销商収布内部文件，从8月3日起，公司核心产品52度五粮液（普五）的出厂价栺将由每瓶609元回调到659元。

平安观点：

提价消息推动一批价快速回升。根据我们与全国多地经销商沟通的情况，8月4日各地五粮液一批价普遍回升至600元/瓶或以上，而半月前一批价为570-580元，当前渠道库存不高。考虑到公司提价信息已经提前通知经销商，我们估计公司提价后659元的货可能4Q14才出现在市场。

我们推断五粮液涨价目的：以提价为手段，推动市场一批价上升，保障核心大商库存价值，增强市场信心。预计2H15公司会适当控制収货量以配合一批价回升。

价栺将持续回升，渠道体系恢复良性循环，五粮液产业链复苏至少可持续2-3年。

根据草根调研，此次提价配套的管控措施十分严厉，包括人员管理、窜货监管等。

我们判断此次管控落地执行的效果将好于14年武汉会议。一方面现阶段五粮液有一手好牌，渠道库存低点、高端白酒需求增长、茅台控量概率加大、通胀概率大等基础因素未变。另一方面，公司7月29号停牌，根据微酒、糖酒快讯等媒体推测，可能与国企改革有关，若能够借此机会推进员工和经销商持股，则高管、销售团队、大商的经营动力将显著增强。因此，我们判断中秋国庆小旺季把五粮液一批价拉到610元以上问题不大。

我们维持原有净利预测，预计15-16年EPS分别为1.66、1.92元，其中2H15收入、利润增速环比1H15有望出现明显改善，而产业链复苏至少可持续2-3年，国企改革打开市值和业绩的想象空间，维持“强烈推荐”的评级。

风险提示。茅台2H15重新放量，打断五粮液一批价回升势头。

洋河股份：传统白酒复苏，新业务多点开花

类别：公司研究 机构：西南证券股份有限公司 研究员：朱会振 日期：2015-06-03

经营回顾。公司2014 年全年实现收入147 亿元，同比-2%;净利润45 亿元，同-10%;毛利率60.62%，同比+0.2pct;基本每股收益4.19 元。15Q1 同比+10%，净利润同比+11%，每股收益2.07 元。公司预计1-6月份净利润增速5%~15%，对应Q2单季增速为-10%~24%。

投资看点。一、管理层持股，公司治理结构良好：公司大部分高管均持有公司股份，保持了管理层和股东利益关系的一致性，良好的公司治理有助于企业在行业复苏的背景中觅得先机。二、行业弱复苏，中高端白酒量价齐升：1、销量增速自2013 年下半年以来保持平稳的增长，显示经过三年左右的调整，公务消费和政府需求在反腐大环境下已基本肃清，目前的消费情况已能充分反映大众消费的需求，大众消费推动白酒行业企稳，随着居民收入提高和消费升级，白酒板块企稳回升是大趋势。2、春节期间中高端白酒量价齐升证实两个方面：1）剔除政府消费影响，中国传统节假日期间，大众消费已能支撑中高端白酒需求，且弹性较大（春节期间高端白酒均有缺货现象）;2）在短期预计白酒价格不会出现大幅上涨的情况下，经销商已不再压货，渠道库存清理比较完善。15 年三季度进入白酒行业旺季，可以预计到必定是量价齐升的态势，二季度将是配置白酒行业绝佳时点。3、主要白酒企业14Q4 和15Q1 单季度业绩出现大幅好转。

三、新业务拓展值得期待：1）红酒：继续保持快速增长，30%左右;2）微分子酒：公司14 年下半年推出微分子酒，目前在江苏省内全部城市以及部分省外市场完成铺货，市场反映良好，销售乐观;3）预调酒：预计15 年下半年将推出;4）起泡酒：筹划阶段;四、互联网布局—洋河1号：截至5月份洋河1号已完成全年规划的47%，注册会员超过60 万人。同时，B2C 已完成年度任务50%以上，网上旗舰店注册会员超过10 万元，互联网+走在行业前列;五、并购预期。

盈利预测与投资建议：预计公司2015-2017 年EPS 分别为4.72 元、5.41 元、6.21 元，对应2015 年PE 仅为20 倍，给予公司15 年27 倍估值，对应目标价128 元，强烈建议买入。

风险提示：高端酒价格进一步下降风险;食品安全风险。

伊利股份：乳制品龙头地位稳固，综合食品集团即将启航

类别：公司研究 机构：齐鲁证券有限公司 研究员：胡彦超 日期：2015-08-14

投资要点

本篇报告我们回归到最原始的角度—从成长性及盈利能力去重新审视伊利，并以此判断未来伊利股份乃至中国乳制品行业的发展路径。重点解决以下三个问题：（1）伊利的收入规模能否继续保持稳定增长？（2）伊利的净利率水平逐年提高并拉开与竞品的差距原因是什么？（3）伊利未来的净利率水平能否持续提高？我们认为伊利未来在收入端仍能保持超过行业平均水平的增速，短期高端产品布局持续推进、中期乳制品外延并购扩张市场份额、长期多品类健康食品集团启航都能对收入提供有力支撑;在净利率端，伊利毛利率的提升及费用率的下降是可持续的，在今年以来原奶价格进入下降通道，未来品类外延并购的落地都打开了毛利率的提升空间;而在费用率方面，广告宣传等费用的投放基本已经固化，费用率依然有下降的空间。我们坚定看好伊利的龙头地位及稳健成长，公司是不可多得的战略投资品种。

欲穷千里目，更上一层楼——伊利的收入规模能否继续保持稳定增长？判断伊利收入的规模的成长空间有多大，需要判断乳制品行业的成长空间以及伊利未来通过新品开发、兼并收购获得超过行业平均增速的可能性。我们认为未来5年乳制品行业收入规模仍能保持10%左右的增速，而短期高端产品布局持续推进、中期乳制品外延并购扩张市场份额、长期多品类健康食品集团起航都为伊利获得超过行业平均水平的增速提供支撑。

短期驱动力：产品结构升级稳步推进。近年伊利产品结构升级稳步推进，2014年52.9亿元的液态奶增量收入中有45.88亿元是由结构及价格因素贡献的，占比达到86.73%。2015年核心单品继续稳定增长，我们预计全年安慕希的收入保持至少翻倍的增速，全年有望达到25-30亿;金典有机奶能够实现30%左右的增速。

中期看点：外延并购有望进一步提升行业集中度。目前乳制品行业CR3为40%，对比发展较为成熟的啤酒行业55%的集中度，仍有提升的空间。通过和三联乳业的合作，伊利有望进一步渗透贵州市场，提高其产品特别是低温奶产品的影响力，战略意义大于实际财务意义。

长期潜在催化剂：千亿级健康食品航母即将启航。2014年下半年，伊利提出到2020年成为千亿级的健康食品集团的远景规划。2014年推出的植物蛋白饮料核桃乳标志着伊利品类扩张大幕的开启，乳制品行业外的品类扩张将为公司未来持续的稳健发展奠定基石。

问渠哪得清如许，为有源头活水来——伊利的净利率为什么高于其他竞争对手？无论是相对于国内竞争对手，还是美国的乳制品龙头企业，伊利的净利润率水平都处于领先地位。对标国内的其他乳制品企业，伊利合理的产品结构+良好的费用控制能力是最大的竞争优势，而和美国液体乳龙头企业迪安食品相比，市场环境及乳制品行业发展阶段不同是其拉开净利率差距的主要原因。

对标国内竞争对手：产品结构优化+良好的费用控制能力是主要竞争优势。（1）产品结构升级推动毛利率持续提升：高端产品布局也进一步提高了公司的毛利率水平，2011—2014年，伊利的液态奶业务毛利率从26.53%提高到了30.82%，高于20.58%的行业平均毛利率。而和蒙牛相比，高毛利率的奶粉业务收入规模的差距是拉开两者毛利率的主要原因。（2）织网计划推动良好的费用和成本控制能力：通过全国“织网计划”，伊利实现生产、销售以及市场的一体化运作，降低物流成本。此外伊利还积极完善海外研发及生产基地布局，从全国织网到全球织网，伊利通过国际奶源地的布局既对产品的质量进行了有效的背书，又有效平滑了国内生鲜乳价格对于乳制品成本的影响。

对标迪安食品：市场环境及行业发展阶段不同拉开净利率的差距。伊利和迪安食品的净利率差距主要是由毛利率造成的，14年迪安食品的毛利率仅有17.61%。美国的牛奶消费总量及产品结构已经相对稳定，产品附加值较低，终端售价也相对便宜。终端价格的低廉消化了美国在原奶成本上的优势，造成迪安食品等美国奶制品企业的毛利率低于伊利等国内乳制品企业。

曲径通幽处，禅房花木深——伊利的净利率还能上升吗？我们认为不考虑市场恶意竞争的前提下，受益于原奶价格低位运转、外延扩张蓄势待发、销售费用率下降空间大三大核心因素，伊利的净利率水平在未来仍有上涨空间。（1）生鲜乳国际化元年开启，价格有望低位运转：2015年以来的生鲜乳价格持续在低位，最新的收购价格3.41元/公斤已经较2014年初的最高点4.27元/公斤下降了20%。长期来看，国际化倒逼规模化养殖降低成本，生鲜乳价格有望维持在低位。（2）外延品类扩张提升毛利率水平：对比其他品类的健康食品企业，伊利股份的毛利率处于下游。这些品类的产品在销售渠道上和伊利的传统乳制品业务有着可重复性，健康食品品类的扩张有望继续提高伊利的净利率水平。（3）市场推广收益远超竞争对手，销售费用增速仍有下降空间：2014年伊利的广告宣传费用达到46.38亿元，远高于其他消费品龙头企业。随着伊利品牌的深入人心以及行业龙头地位的继续稳固，广告费用开支的增速有一定的下降空间。

盈利预测与投资建议：15年目标价22.70元，“买入”评级。我们预计2015—2017年分别实现收入606.87亿/692.86亿/793.39亿，同比增长12.47%/14.17%/14.51%;实现净利润49.84亿/60.54亿/73.99亿，同比增长20.26%/21.48%/22.21%，股本摊薄后对应EPS分别为0.81元0.99元/1.21元。参考可比公司的估值水平，我们给予15年28倍PE，目标价22.70元，“买入”评级。

风险提示：乳制品行业竞争加剧、食品安全风险、品类扩张进度不达预期

光明乳业：改革注入资产落地，整合预期持续提升

类别：公司研究 机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：李琰 日期：2015-07-24

我们的分析与判断

（一）依托集团平台整合预期持续提升

本次收购完成后，公司下属荷斯坦牧业奶牛养殖资产业务规模将进一步拓展，进一步加强了自有奶源产能，且打通了产业链，加强了上下游联动，有利于控制成本，有利于将公司打造成全产业链发展的乳品行业领先企业，以促进综合实力的提升。我们认为，光明乳业作为城市型乳企的代表，在区域市场具有强势地位，拥有100%自有奶源在食品安全上有完全的保障，但是可控奶源的数量一直掣肘着公司发展，此次资产注入保障了公司奶源的供给，有利于公司走出华东及周边市场。此外，2015年公司终端网点数量将超百万且更加下沉，我们预计，公司的明星单品莫斯利安15年收入有望达到80亿元左右，依然保持30%以上增速。在此基础上，未来公司常温类产品将有望从当前的大单品向产品组合转化，而奶源供给的保障，将给予新品和新市场更为可靠的产能支持，公司的规模效益将再上台阶。

（二）高成长引领2015效益年

2015年，公司仍将坚持“聚焦乳业、领先新鲜、做强常温、突破奶粉”的战略目标，放眼国际，拓展新兴区域，深耕渠道，不断夯实基础，严控费用，持续提升盈利能力，努力发展成为中国乳业最具竞争力的国际化的现代企业。其公布的全年经营计划为：争取实现营业总收入230亿元，净利润6亿元（即收入与净利润同比增速分别为13%、6%），净资产收益率8.1%。我们认为，虽然公司2015年经营计划增长预期放缓，整体净利率短期或较难改善。但是仍可通过持续的渠道投入与整合管理来实现收入增长，预计随着今年成本端利好不断释放，在规模效应下，公司净利率仍将有望持续提升。

投资建议

提升公司2015/16年EPS至0.66/0.84元，对应PE为27/22倍，考虑到光明集团作为上海国企改革的排头兵，上市公司未来将有望持续得到集团乳制品资源的整合注入，看好公司市值提升空间。维持“推荐”评级。

恒顺醋业：行业龙头地位牢固，新品上量可期

类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：曾郁文 日期：2015-07-29

投资要点：

国企改革可期，或通过混改突破发展瓶颈。公司长期受国企机制拖累，激励机制不足，执行能力欠缺。在江苏省国企改革进程加速推进的背景下，公司国企改革预期较强，股权结构有望优化：1）引入战略投资者，加快公司渠道扩张，改善公司治理结构，推进股权多元化;2）管理层和员工持股计划，绑定利益，完善激励机制，实现留住人才、调动积极性的目的。

食醋行业龙头地位稳定。公司拥有列入首批国家级非物质文化遗产名录的香醋酿制工艺，作为食醋行业唯一的全国化企业建立了食品链可追溯管理体系，在产品工艺、渠道拓展、食品安全等方面拥有稳定的优势。

食醋行业未来空间巨大。1）食醋作为不可或缺的调味品和健康食品，预计在14年250亿元的行业规模上将保持10%-15%增速;2）行业整合度有待加强，目前公司市占率仅5%左右，相较于酱油龙头海天味业15%以上的市占率，仍有较大增长或整合空间;3）公司市场集中于华东地区，在中西部地区和东北等地区尚未完成市级市场全覆盖，仍有较大拓展空间;4）食醋行业目前竞争温和，海天等其他调味品行业龙头短期内大量投入的预期较小。

拓展丰富产品线，开辟新的利润增长点。“小苹果醋”、“老菠萝醋”、“6不添加”等醋饮料开发，满足年轻化、健康化消费诉求;下半年10吨料酒新增产能投产，抓住料酒行业未来5年20%左右增速的快速发展期;除传统黑醋产品以外，公司的白醋、酱类产品、麻油类产品、酱油产品均保持较快增长。

盈利预测与估值：我们预计公司15-17年EPS 为0.56、0.75和0.89元，对应当前股价的PE 估值分别为44倍、33倍和28倍。

股价表现催化剂：国企改革进展l 核心风险提示：新品推广不达预期，食品安全问题