能源混改概念股闻风而动 能源混改概念股解析

桂冠电力：来水偏枯导致业绩下滑，延伸售电业务拓宽发展空间

类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：刘晓宁，叶旭晨，王璐 日期：2017-05-03

事件：

公司发布2016年年报，2016年公司实现营收85.65亿元，同比下降16.93%;归母净利润25.95亿元，扣非归母净利润25.72亿元，分别同比上升0.99%和220.63%，符合申万宏源预期。

公司拟每10股派息1.3元（含税），分红金额占归母净利的30.38%。

公司发布2017年一季报，一季度公司实现营收18.03亿元，同比下降21.03%;归母净利润为3.20亿元，扣非归母净利润为3.22亿元，分别同比下降56.08%和55.73%。符合申万宏源预期。

投资要点：

电力供给需求齐疲软，致营收小幅下降。受2016年红水河流域来水总体偏枯的影响，公司主要电厂发电量下降。本年度，公司完成发电量361.29亿千瓦时，同比降低14.60%。其中，水电325.92亿千瓦时，同比降低15.29%;火电30.89亿千瓦时，同比降低10.35%;风电4.48亿千瓦时，同比增加16.07%。扣非归母净利润大幅增加主要是因为根据证监会有关规定，公司2015发生同一控制下企业合并，收购前龙滩公司实现的净利润作为非经常性损益考虑，而在2016年龙滩公司实现的净利润不作为非经常性损益考虑。

一季度水电发电量同比下降，增值税退税款减少导致一季度营收及净利润同比下降。一季度公司水电发电量同比下降约30%，导致电力销售收入较上年同期减少21%。公司下属龙滩、岩滩公司售电收入同比下降，即征即退增值税税款也相应减少22%。此外，合山公司一季度燃煤采购支出大幅增长，叠加水电业绩占比降低，一季度公司毛利率下降约15个百分点。

深耕水电主业，多元化布局电源结构。公司以现金收购得荣公司100%股权，收购价格33732.64万元，获得去学水电站（装机容量246MW，在建）的控制权。同时，烟台天然气热电冷联产一期、松塔水电等多个项目建设稳步推进。截至2016年年末，公司在役装机容量1062.05万千瓦，其中水电900.90万千瓦、火电133万千瓦、风电28.15万千瓦，清洁能源比例达到87.48%。优质的机组结构为公司未来可持续发展提供有力保障。

抓住电改机遇，积极参与售电侧改革。公司为适应电力体制改革，成立了全资子公司广西大唐桂冠电力营销有限公司，与广西电网公司联合组建了全国首家厂网合资的售电公司，参股了广西区政府主导的电力交易中心并获董事席位，为公司延伸产业链、培育新的效益增长点搭建了平台。同时公司积极参与电力市场竞价交易，参与市场竞争的水电电量达到2亿千瓦时，火电电量争取到12.28亿千瓦时，占广西市场电量的12.69%。

盈利预测与评级：考虑一季度来水偏枯以及煤价上涨因素，我们调整公司17-19年归母净利润预测为27.11、28.18和29.77亿元（调整前17-18年业绩为31.13和31.77亿元），EPS分别为0.45、0.46和0.49元/股，对应PE分别为15、14和14倍。考虑到公司在售电领域的布局、多元化发展清洁能源装机带来的发展空间，维持“买入”评级。

中国石化：业绩同比大幅增长，未来盈利确定性较强

类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：谢建斌 日期：2017-05-04

公司2017Q1实归母净利润166.33亿元，同比增长168.9%，符合我们的预期。按照中国企业会计准则，公司2017年Q1销售收入5821.85亿元（YoY+40.7%），实现营业利润278.96亿元（YoY+126.5%），实现净利润216.83亿元（YoY+140.0%），归母净利润166.33亿元（YoY+168.9%），基本每股收益为0.137元。业绩增长主要原因是上游勘探业务的减亏，同时中下游产品市场需求稳定，公司一体化优势体现。

分部业务经营情况：勘探及开发板块经营亏损57.64亿元，同比、环比分别减亏67.62亿元和4.61亿元;炼油板块经营收益为167.54亿元，同比增长24.6%，环比增长20.8%;化工板块经营收益为85.09亿元，同比增长87.0%，环比增长64.6%;营销及分销板块经营收益为91.61亿元，同比增长19.1%，环比增长16.3%。

在手现金充足，资产负债率进一步下降。经营活动产生的现金流132.76亿元（YoY-61.3%，），截至17Q1账上现金高达1，109.84亿元，17Q1公司资产负债率为42.4%，比期初下降2.1个百分点。一季度资本支出人民币27.16亿元（17年全年计划为1102亿）。

收购上海赛科50%股权，扩充下游资产。公司委托高桥石化收购上海赛科中BP持有50%股权，收购价格16.81亿美金。上海赛科由中国石化、上海石化和BP分别按30%、20%、50%的比例出资组建，初始投资额约27亿美元，但后续仍有乙烯脱瓶颈和增加26万吨丙烯腈等资本开支，2015-2016年上海赛科净利润分别为21.95亿元、37.79亿元。

混改示范效应明显，中石化销售公司海外上市有望提速。公司销售有限公司2016年净资产1979.48亿元（YoY+6.65%，或增加123.44亿元），净利润264.61元（YoY+11.73%，或增加27.77亿元）。我们认为销售公司未来对于加油站的资产仍有重估价值，同时非油品业务有望成为亮点，2016年其新兴业务交易额351亿元，同比增长41.4%。

盈利预测不变，维持“买入”评级。我们维持对2017-2019年中国石化EPS的预计分别为0.47、0.55和0.61元，当前股价对应PE分别为

12、11和10倍，公司目前PB不到1倍，远低于埃克森美孚、壳牌、BP等跨国巨头，同时资源和资产价值提供了较高的安全边际。我们认为未来化工品可能会面临弹性不足的局面，由于公司产业链长，抗风险能力强，盈利的确定性要优先于单独产品价格的弹性，未来ROE和盈利的稳定提升有望带来估值中心的上移，同时还存在国企改革和油气改革等催化剂，维持“买入”评级。