装备出海概念股望爆发 装备出海概念股龙头蓄势待发

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中国中铁：盈利能力提升，海外业务蓄势待发

类别：公司研究 机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：鲍荣富，周松 日期：2015-09-21

核心观点：

合理估值区间：12.0-14.0元

业务发展稳定，盈利能力改善明显。公司H1实现营业收入2747.82亿元，YOY-0.92%;归属上市公司股东净利润48.04亿元，YOY+18.31%;归属上市公司股东扣除非经常性损益的净利润44.76亿元，YOY+9.55%，每股收益0.215元，YOY+12.57%，符合我们的预期，业绩的提升主要受益于公司全面推行精细化管理，提升了公司的经营效益。公司综合毛利率为11.12%，同比上升0.70pct，净利润率1.60%，同比上升0.05pct。毛利率上升幅度远大于净利率，主要因为报告期内费用上涨较快，费用率上升0.09pct至5.14%。其中管理费用率同升0.3pct至3.97%，主要原因是公司职工薪酬的增长。

海外业务发展迅速，现金流有所下滑。2015H1公司实现内地业务收入2611.95亿元，同比减少1.6%，香港及澳门地区收入4.15亿元，同比增加433.16%，海外业务收入131.71亿元，同比增加11.58%。2015H1收现比0.95，同比下降0.04，收款质量下降，付现比0.98，与去年同期持平。经营性净现金流从2014H1的-96.77亿元降低至2015H1的-164.24亿元，下降67.46亿元，这是因为部分项目结算支付滞后，同时上半年对分包商和材料商支付集中，预计下半年现金流状况将有所改善。

在手订单充足，新签订单增速有所放缓。公司H1实现新签合同总额3314.7亿元，同比减少19.4%;截至2015年6月30日，公司未完工工程额为18178.6亿元，较去年底增长0.9%。新签合同额减少主要是受国家投融资体制改革阶段性的影响，基建项目招标总量大幅减少，公司基建建设业务新签合同额同比减少16.5%，其中铁路建设、公路建设、市政工程和其他建设新签合同金额均有所下降。分业务看，基建建设、勘察设计与咨询服务、工程设备和零部件制造未完工程额分别较去年底分别增长1.3%、12.3%、9%，充足的在手订单保障公司未来业绩持续增长。

五大板块协调发展，业务结构发展良好。（1）基建建设：2015H1公司基建建设业务营收2361.19亿元，YOY+3.50%，为公司提供86%收入贡献和71%利润贡献。（2）勘察设计与咨询服务：2015H1实现营收51.99亿元，YOY+17.28%;毛利率同比下降1.24%，系设计业务规模大幅增加导致委外业务支出和人工成本增长所致。（3）工程设备和零部件制造：2015H1实现营收61.24亿元，YOY-5.10%，公司道岔、桥梁钢结构占有国内70%市场。毛利率同比下降1.93%，系毛利率较低的钢结构产品收入占比提高。（4）房地产开发：公司2015H1营收同比下降21.98%，同时公司加大去库存力度，不断推出降价促销，导致毛利率下降2.72%。（5）其他业务：其他业务收入共计191.70亿，YOY-31.10%，系公司对贸易业务进行战略调整导致该板块收入大幅下降。

“一带一路”基建先行，公司海外业务蓄势待发。公司2015H1海外营收131.71亿元，YOY+11.58%，并承接了多个重要国际项目，在俄罗斯、以色列等国基建市场取得历史性突破。同时上半年公司对海外业务进行了内部重组，充分整合资源，为海外业务取得进一步发展打下坚实基础。我们估算“一带一路”沿线64个国家建筑业总产值6.14万亿美元，潜在市场空间高达4569亿美元，占中国建筑业总产值的15.9%。“一带一路”基建先行，全球高铁建设大时代或将到来，我们预计到2020年，世界铁路总投资额将超过15万亿元，平均每年投资金额将达2.5万亿元，中国企业每年获得的市场份额或将达3750亿元。

创新融资模式维持业务和投资项目健康发展。2015年7月公司完成15.444亿股A股非公开发行，扣除相关发行费后，实际募集资金净额118.79亿元。本次定向增发有助于公司优化资本结构，降低 资产负债率，提升公司资金实力，保障业绩持续快速增长。

风险提示：宏观政策风险、市场风险、财务风险等。

盈利预测与估值：结合公司发展趋势，预计公司2015/16/17年EPS分别为0.54/0.58/0.63元，给予15年22-25倍PE，对应目标价为12.0-14.0元，维持“推荐”评级。

中国铁建：业绩增速放缓，关注基建刺激及海外拓展

类别：公司研究 机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：鲍荣富，周松 日期：2015-09-08

核心观点

业绩增长放缓，现金流和负债状况有所改善。2015上半年实现营业收入/归母净利润2629/53亿元，YOY+0.27%/+3.39%，房地产和物流拖累业绩，YOY-10.87%/-16.02%。利润受期间费用、资产减值增加影响较大，销售、管理和财务费用率分别上升0.1/0.4/0.1ppt，资产减值损失增加4.5亿元。每股收益0.43元，YOY+2.38%;综合毛利率10.96%，提高0.83pct;营业利润率2.43%，提高0.34pct;经营现金净流量由负转正，达到68.89亿元，为近5年最好水平。公司2015年末资本负债比率为82.89%，降低1.83pct。

新签订单下滑，铁路、房屋新签合同下降较快，公路新签订单有所增长。上半年集团实现新签合同额3179亿元，为年度计划的38.79%，较上年同期减少18.44%。工程承包业务板块中，铁路工程、房建工程新签合同额806亿元、589亿元，占工程承包板块新签合同额的31.73%、23.19%，YOY-37.59%、-18.43%;公路工程新签合同额663亿元，占工程承包板块新签合同额的26.12%，YOY+57.16%。铁路工程新签合同额同比降幅较大主要原因是去年承揽尼日利亚铁路项目单体金额较大，造成新签合同额同比减少较多;公路新签合同额波动较大主要是因为受到国内相关行业投资规模变动影响。

国内保增长政策效应有望逐步释放，重点关注基建刺激。去年中央为应对经济下行压力先后出台了一系列定向调控政策措施，内容涵盖定向降准、结构性减税、棚户区改造、中西部铁路建设、稳定外贸，以及在近期实施的全面降息和基础设施领域推出一批鼓励社会资本参与的PPP项目等。政策效应预计后续会有所释放。中央提出“一带一路”、京津冀协同发展、长江经济带三大战略，坚定不移推进西部开发、东北振兴、中部崛起、东部率先等四大板块发展，将会有更多的基础设施建设和房地产投资机会。

定增完成助推海外业务发展。公司于2015年7月完成定增，募集资金净额98.23亿元。全球高铁建设空间广阔，预计到2020年，世界铁路总投资额将超过15万亿元，平均每年投资金额将达2.5万亿元，中国企业每年市场份额或将达3750亿元。国家走出去战略，为中国铁建“大海外”发展战略提供了千载难逢的历史机遇。公司新签海外合同占比逐年提升，2015年上半年末达19.45%。海外业务遍及83个国家，在建项目520个。本次募集资金将有利于公司海外业务发展。

风险提示：宏观经济波动风险、基建投资下滑风险、境外风险等。

盈利预测与估值：我们预测公司15/16/17EPS分别为1.02/1.11/1.23元，给予公司15年15-20倍PE，对应目标价区间为15-20元，维持“推荐”评级。

晋西车轴：铁路投资规模上调，公司盈利向好

类别：公司研究 机构：山西证券股份有限公司 研究员：李争东 日期：2014-07-04

投资要点：

国务院决定将2014年铁路固定资产投资的总规模调整为8000亿元，较年初计划增加1000亿。其中国家铁路投资由6300亿元调整到7300亿元，投资规模上调将使铁路设备行业从中受益。

晋西车轴立足火车车辆、车轴产品，定位高端，坚持多元化发展，致力于成为铁路货车车辆及其核心零部件供应商，具有较强竞争实力。

高速动车组系列轴承国产化趋势比较明朗，2015年有望全面拉开国产化序幕。由于动车组系列车轴毛利较高，预计在40%左右，按照目前铁路高速化发展趋势来看，公司盈利能力将大幅提高。

依托中国兵器工业集团及晋西工业集团，晋西车轴在技术升级及产业升级具有独特优势，未来公司有望获得更多政策和技术支持。公司参与了晋西集团签署的太原市生活垃圾焚烧发电厂BOT项目，由于环保产业逐步受到重视，炉排式垃圾焚烧装备市场空间广阔，公司环保产业板块未来盈利值得期待。

估值：我们认为公司2013-2015年EPS分别为0.35元、0.39元和0.41元，以2014年6月12日收盘价为基准，对应PE为36.49倍、31.96倍和30.9倍，维持公司“买入”评级。

风险提示

1、经济复苏缓慢，政府宏观调控方向具有不确定性;

2、铁路行业固定资产投资放缓以及铁路总公司延迟火车招标风险;

3、如果公司募投项目产能扩张放慢，可能会延迟公司业绩释放;

4、新产品还需要在实际应用中得到进一步检验，存在一定实践性风险。

宝钛股份：民用钛材产品结构逐步优化，军品需求存在爆发可能，上调至“增持”评级

类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：叶培培 日期：2015-04-09

投资要点：

钛材销量及收入稳定增长，计提存货跌价损失导致业绩下滑。公司在2014年实现钛材销量8532.6吨，同比增长5.18%;营业收入24.81亿元，同比增长4.58%，公司在钛材需求不足的大背景下积极开拓市场的努力初见成效。但由于海绵钛价格持续下跌，14年年中曾一度触及4.5万元/吨的历史低点，公司为此计提了存货减值准备。资产减值损失由13年的-748万元大幅增长至2014年的4774万元，对公司业绩产生了较大影响。整体而言，公司经营情况正在逐步好转，比如14年营业毛利率提升了2个百分点，扣非后净利润自2012年以来首次转正。

民用钛材产品毛利率将逐渐提高。在目前民用钛材市场产能过剩、需求不振的背景下，国内生产民用钛材企业基本处于亏损状态。我们判断15年民用钛材产能过剩的格局仍将持续。但公司民用钛材产品毛利率则有望逐步改善，一方面公司5000吨钛带项目将于15年完全达产，相比钛板，钛带成品率和生产效率都有不小提高（成品率至少提高10%以上），公司的成本优势将得到体现;另一方面，公司积极开拓海洋、核电等新领域的应用，其中核电用钛焊管2014年已顺利实现销量200吨，未来这些新兴领域应用都将成为公司新的利润增长点。

军用钛材潜在需求巨大，公司受益确定性最高！钛材在军品上主要应用于飞机发动机和结构件等领域。由于我国新一代军机（歼20、大运等）仍没有大规模列装，因此军品用钛需求仍未爆发。长期来看，军用钛材市场潜力巨大，仅以大运为例，一架预计需要钛材100吨（考虑成材率影响）左右，按10年交付200架计算（美国现有400架大型运输机，俄罗斯300架），每年就需要钛材2000吨，与公司目前每年军用钛材销量持平！军用钛材在技术和认证方面均存在非常高的壁垒，公司作为军用钛材的龙头老大，市场占有率超过50%，未来在军用钛材需求爆发的进程中受益确定性最高。

上调盈利预测，上调评级至“增持”。我们上调公司15-17年盈利预测，预计15-17年净利润分别为4000、6900、10000万元，EPS 分别为0.09、0.16、0.23元，对应目前股价动态市盈率分别为252、146和101。结合钛材在军事领域巨大的潜在市场空间以及公司在钛行业的龙头地位，我们上调公司至 “增持”评级。

东方锆业：三费率过高致使公司短期业绩承压，核级锆业务潜力较大且受益确定性高，维持增持评级

类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：叶培培 日期：2015-05-04

投资要点：

14年业绩扭亏为盈，基本符合预期。15年1季度业绩下滑17%。公司2014年实现营业收入和归母净利润分别为8.45亿元/364万元（基本EPS0.01元，符合预期），同比分别增长46.05%，105.30%。15年1季度公司实现营业收入和归母净利润分别为1.21亿元/-2299万元（基本EPS-0.06），同比分别增长-15.45%，-16.82%。公司拟以资本公积转增股本，向全体股东每10股转增5股。

14年钛矿砂业务开始发力，公司营业毛利率大幅提升10个百分点。公司钛矿砂业务14年贡献收入4.14亿元，同比增长275%。钛矿砂业务高速增长是公司营收增长的主要原因。此外，钛矿砂业务2014年期间毛利率高达28.98%，相比2013年增长了24.28%（2013年毛利率较低是因为第一年投产，产能未能有效发挥）。受益于钛矿砂业务收入增长和毛利率提升的双重弹性，公司整体毛利率提升了10个百分点至22.66%。

新兴锆制品业务收入和毛利率同时下降，海绵锆业务成为亮点。受市场竞争加剧影响，公司新兴锆制品业务持续承压。其中，复合氧化锆产品14年营收和毛利率同比分别减少32%，9.94%;结构陶瓷产品14年营收和毛利率同比分别减少21%，7.56%。另一方面，公司海绵锆业务成长较快，14年营收增长84.59%至4584万元，且根据公司披露15年1季度销售收入增长幅度也比较大。

1季度三费率上升过快侵蚀公司利润，15年上半年业绩不容乐观。15年1季度公司营业毛利率为15.45%，相比去年同期增长了2.24个百分点。但三费率却高达35.41%，相比去年同期增加了6.54个百分点。其中管理费用同比增加了23%，财务费用同比增加了22%。过高的管理费用和财务费用侵蚀了公司的利润空间。公司预计15年1-6月公司净利润为-4500万元到-3500万元，相比去年同期（净利润-2515.92万元）亏损加大。

维持增持评级。我们预计公司15-17年归母净利润分别为1500万元，5000万元，8200万元，维持基本EPS 分别为0.04/0.12/0.20元，对应目前股价动态市盈率分别为523X，160X，97X。公司目前估值较高，但考虑到公司核级锆业务市场空间广阔，且公司作为中核集团体系内供应商受益确定性较高，我们维持对公司的增持评级。