联通混改方案发布 混改概念股票个股望爆发

文山电力：业绩符合预期，购电结构优化提高盈利能力

类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：刘晓宁，叶旭晨，韩启明，王璐 日期：2016-11-03

事件：

公司发布2016年三季报。前三季度公司实现营业收入13.62亿元，同比减少9.25%;归母净利润1.47亿元，同比增长22.21%，符合申万宏源预期。

投资要点：

低成本购电量增长带动毛利率提升，财务费用减少提高本期业绩。前三季度售电量同比下降6%，导致营收规模下降。公司自发供电量4.5亿kWh，同比增长7%。购电量31亿kWh，同比下降6%;其中购地方电同比增长14%，购省网同比下降35%。受益电改推进直购电、竞价购电，地方电价相对便宜。购电成本降低带动毛利率较15年同期提高3.1个百分点。借款减少及降息导致财务费用同比下降38%，对业绩增长有积极影响。

终止云南国际注入，上市平台价值仍值得重视。9月，控股股东云南南网通知，鉴于重组历时较久，期间政策变动较大，继续推进云南国际资产注入存在不确定性，双方协商终止重组。文山电力系南网唯一上市公司，上市平台价值仍值得重视。

受益电改和输电规模扩大，售电主业有望持续改善。公司目前外购电比例超过90%，外购电中地方电占比增长至72%。在后电改时期，政府逐步放开竞争性环节电价，公司的购电议价能力有望增强，购电成本有望降低。此外，百色-文山跨省区经济合作园区的建设，扩张了公司售电区域且有望带来百亿售电规模弹性。

公司积极布局售电市场，合资公司进入广东第二批目录。公司出资2亿元设立云南云电配售电公司，参与州内、州外配售电市场竞争。此外，公司参股的深圳前海蛇口自贸区供电有限公司，已列入广东省售电公司目录，有望在深圳蛇口片区、前海桂湾片区、前湾片区和妈湾片区开展供电业务。

盈利预测及评级：考虑增发收购云南国际已终止，参考三季报，我们下调公司16-18年归母净利润预测分别为1.21、1.36和1.51亿元（调整前考虑了云南国际注入，预测分别为1.90亿、2.38亿和2.75亿），EPS 分别为0.25元/股、0.28元/股和0.32元/股，当前股价对应PE 分别为47倍、42倍和37倍。公司作为南方电网旗下唯一上市平台，看好配售电市场扩张及资产注入。维持“增持”评级。

东方能源点评报告：热电拖累整体业绩，关注资产注入及电改机会

类别：公司研究 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：曾朵红 日期：2016-10-28

前三季度业绩下降28.24%，基本符合预期：公司发布2016年三季报，前三季度公司实现营业收入16.88亿元，同比增长235.29%;归母净利2.84亿元，同比增长33.60%。对应EPS为0.52元。其中3季度实现营业收入4.71亿元，同比增长354.78%;归母净利0.41亿元，同比增长8.14%，2季度利润0.72亿元，环比大幅降低42.49%。3季度对应EPS为0.08元。

热电拖累整体业绩，光伏业务稳定发展;整体盈利能力环比大幅下降：三季度公司业绩下滑50.52%，下降幅度明显。主要是因为热电业绩拖累：1）上半年电价及供热价格封闭恩下调了4.17分/kWh，5.2元/GJ;2）煤炭价格快速上涨对成本冲击较大;3）新华热电检修等影响发电利用小时数。根据测算，三季度热电、供热合计贡献收入约4亿元，盈利0.25-0.3亿元，同比下降幅度较大;光伏方面贡献收入0.45-0.55亿元，贡献利润0.12-0.15亿元，稳定增长。3季度公司整体毛利率20.06%，环比下降8.59个百分点;整体净利率8.81%，环比下降6.35个百分点，盈利能力大幅下降。

期间费用率大幅下降，应收账款周转加快：公司2016Q1-3的管理、财务费用分别为0.39亿元、0.41亿元，分别同比下降3.22%、和上升了13.52%。期间费用率下降10.47个百分点至4.75%，其中管理、财务费用率分别较2015Q1-3下降了5.70、4.77个百分点至2.31%、2.44%。公司2016Q1-3预收款项0.31亿元，同比减少了0.69亿元;同期经营活动现金流为1.91亿，同比增加1.12亿，主要是销售商品取得现金增加10.73亿。存货为0.82亿元，同比增长436.94%;存货周转天数17.49天，同比减少了6天，存货变现速度稳定;应收账款3.74亿元，同比增长162.31%;应收账款周转天数58.02天，同比缩短了15天，回款速度稳定。

出资2亿设立售电公司，积极参与售电市场分享电改红利：公司投资2.01亿元设立全资子公司河北亮能售电有限公司。积极参与售电侧市场竞争，有利于发挥公司热电联产优势，抓住电力体制改革的机遇，加快智慧能源发展，延伸和拓展公司的电力业务，提升公司在区域电力市场的竞争力，分享电力体制改革红利。

清洁能源产业自主开拓步伐加快，2016-2017年将迎来新项目的投产高峰：公司立足于做大做强做优上市公司，进一步加快在山西、内蒙古等周边省市开发新能源的步伐：1）风电方面，山西和顺、山西灵丘及内蒙武川项目快速推进，同时积极寻找风电合作并购机会，继续拓宽发展空间;2）光伏方面公司近期中标100MW阳泉煤陷区领跑者基地项目，平定锁簧50MWp光伏发电项目将于年内完成并网，目前已达成380MW光伏电站与600MW风电场项目的协议，预计2016-2017年将迎来新项目的投产高峰。

有望成为国电投新能源资产证券化的平台，注入承诺履约临近：截至2015年底，国电投集团累计装机容量达到107.40GW，清洁能源比重达40.06%，而资产证券化率在五大发电集团中最低，未来提升空间较大。集团公司整合打造专门的新能源运营平台，可以进行专业化管理、减少同业竞争、拓展融资渠道，我们判断公司将是国电投集团新能源资产证券化的最佳平台。截至2015年底，国电投河北公司有光伏项目1.34GW，其中413.7MW已并网，927MW项目在建或拟建;拥有风电项目1.15GW，其中148.5MW已并网，1GW在建或拟建。将为国电投集团提升资产证券化率提供了良好的标的资产，也为公司快速做大做强做优清洁能源平台提供了基础保障。此外，国电投集团资产注入的价格（一级市场价值）相对较低，二级市场资产增值空间较大。2013年集团公司曾承诺三年内将河北分公司的优质资产注入上市公司，解决同业竞争问题，2017年1月承诺到期，预期资产注入实施将临近。

投资建议：预计公司2016-2018年EPS分别为0.64元、0.79元、0.97元，业绩增速分别为-20.88%、23.86%、21.94%。公司2016-2017年将迎来新能源项目投产高峰，国电投集团资产注入预期强烈，考虑到公司“大集团小公司”的高成长性，兼有国企改革、京津冀、冬奥会、核电等多重主题，给予公司2017年25倍PE，目标价20元，维持公司“买入”的投资评级。

风险提示：集团资产注入不达预期;新项目投产进度不达预期;项目盈利不达预期;融资不达预期。