供给侧改革成效初现 火电概念股前景广阔

大唐发电：一季度发电效率明显提升，供给侧改革带来发展机遇

类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：刘晓宁，王璐，叶旭晨 日期：2017-05-04

事件：

公司发布2017年一季报，实现营收153亿元，同比增长16.44%;归母净利润6.3亿元，同比减少7.66%，符合申万宏源预期。

投资要点：

发电量大幅增长带动营收规模同比回升，剥离煤化工业务降低期间费用率。一季度公司合计完成发电量约442亿度，同比增长23%;因平均电价较上年同期下降约6厘，营收整体同比增长16.44%。承压煤价，毛利率同比降低约10个百分点，进而导致净利润同比减少约7.66%。受剥离煤化工业务影响，公司销售费用及管理费用较上年同期大幅减少，期间费用整体下降约7个百分点。

受益于用电需求回暖、京津唐等地加大电能替代，公司发电效率显著增长。一季度全国全社会用电量同比增长6.9%，同比增加3.66个百分点。京津唐地区加大大气污染防治力度，控制散煤燃烧，推行集中供暖、电代煤等能源替代方式，对公司机组利用效率有积极影响。公司所在区域火电利用小时数显著增长，公司火电机组发电量同比增长27.25%。

拟发行定增并由大股东全额认购，彰显发展信心。根据最新公告的增发预案，本次拟发行A股股票26.62亿股，同时申请非公开发行H股不超过27.95亿股，均全部由大唐集团认购，彰显了大股东对于公司未来发展的信心。本次A股非公开发行拟募的99.5亿元将投入大唐葫芦岛等5个火电项目，以及偿还项目基建贷款。目前定增已获国资委批准，证监会已受理定增申请。

煤电供给侧改革正式启动，行业重组大幕有望掀起，公司或将优先受益。17年两会正式提出启动煤电行业供给侧改革，以提高行业发电效率。两会期间，发改委、国资委官员频提煤电央企兼并重组为解决煤电产能过剩的手段之一。我们认为电力行业集中度提升空间大，行业重组有望加速推进。截至16年底公司管理装机4433.8万千瓦，其中火电煤机3294万千瓦，公司装机体量大、结构优质，有望充分受益于火电行业供给侧改革和央企重组带来的行业性机会。

盈利预测及评级：考虑发电效率回升显著，以及期间费用率水平下降，我们上调17年盈利预测，预测公司17-19年分别实现归母净利润25.82、46.82和52.74亿元（调整前17年预测为19亿元）。暂不考虑未来增发带来的股本摊薄，对应的每股收益分别为0.19、0.35和0.4元/股，当前股价对应的PE分别为25、13和12倍。公司系大唐集团火电上市平台，机组结构优质，有望充分受益于煤电行业供给侧改革和央企重组带来的行业性发展机遇，维持“买入”评级。

国电电力：一季度业绩环比实现扭亏，清洁能源装机持续提升

类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：刘晓宁，王璐 日期：2017-05-03

事件：

公司发布2017年一季报，17Q1公司实现营收147.16亿元，同比增长8.56%;实现归母净利润10.24亿元，同比减少43.69%，符合申万宏源预期。

投资要点：

煤价上涨、电价下降导致Q1业绩同比下滑，环比16年Q4实现扭亏。电价下降，叠加煤价大幅上涨，导致公司归母净利润同比下降。公司一季度平均上网电价为353.01元/千千瓦时，较上年同期减少了2.98元/千千瓦时。因煤价大幅增长，营业成本同比增长26%，毛利率同比减少约14个百分点。随着一季度用电需求回暖、煤价环比下降，公司一季度业绩环比上年四季度实现扭亏。

装机投产带动发电量增长。2017年一季度公司完成发电量447.01亿千瓦时，上网电量423.14亿千瓦时，较上年同期分别增长了2.78%、2.75%。因装机容量同比增加，火电、水电完成发电量分别同比增长2.37%和1.95%。

水电机组如期投产，清洁能源装机占比进一步提升。2017年一季度，公司猴子岩4号机组顺利投产，水电新增装机42.5万千瓦;新疆三塘湖二期顺利投产，风电新增装机4.95万千瓦，公司清洁能源装机占比进一步提升。截至17年3月底，公司控股装机控股装机容量5135.60千瓦，其中火电3374.75万千瓦，水电1272.18万千瓦，风电467.47万千瓦，光伏21.20万千瓦，清洁能源装机占比已达34.29%。

英力特转让顺利，聚焦发电主业。2017年2月，公司控股子公司英力特集团已将其所持有的英力特化工1.55亿股（占比51.25%）转让给宁夏天元锰业有限公司。英力特集团将同时转让其持有的英力特煤业100%股权及对英力特煤业的债权。截至目前，公司已收到对方保证金，转让交易进展顺利。转让英力特化工和英力特煤业相关资产，可以进一步优化公司产业结构，符合公司聚焦发电主业的发展战略。

盈利预测与评级：参考一季报业绩环比增长情况，我们上调公司盈利预测，预计17-19年公司归母净利润分别为40.49、43.23和47.33亿元（调整前分别为33.66、37.60和40.87亿元），EPS分别为0.21、0.22和0.24元/股，对应PE分别为16倍、15倍和14倍。考虑公司清洁能源机组占比提升，煤电机组有望受益煤电供给侧改革，维持“增持”评级。

中煤能源：半年报预告低于预期，中长期仍值得关注

类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：衡昆 日期：2017-07-26

事件：2017年7月24日，公司发布2017年上半年业绩预增公告。其中公司预计2017年上半年实现归母净利约15亿元到18亿元，与上年同期相比增加约143.51%到192.21%。

点评：

半年报预告低于预期：考虑公司一季度业绩和上半年煤炭价格走势，我们认为公司半年度业绩形成一定预期差。其中，公司2017年一季度归母净利实现11.71亿元。对应二季度公司归母净利区间约为3.29亿元到6.29亿元，环比下降46.29%到71.90%。而按秦皇岛港5500大卡动力煤价格走势，一季度均价605.00元/吨，二季度均价604.92元/吨，相差无几。所以我们认为公司上半年业绩低于市场预期。

长协价下降或为公司二季度低于预期原因之一：根据长协煤计算公式，测算长协煤价二季度较一季度下降约4元/吨。我们认为长协价格下降或对公司二季度业绩有所影响。同时六月份由于供应相对紧张，公司加大长协煤占比或在一定程度上拖累业绩。

产销收缩可能为业绩低于预期的原因之二：根据公司公告，公司2017年上半年产销量双降。其中，公司2017年1-6月商品煤产量3823万吨，同比降5.3%;2017年1-6月份商品煤销量6176万吨，同比降5.7%;2017年1-6月份自产商品煤销量3751万吨，同比降8.2%。考虑2017年行业不存在限产背景，公司产销量双降不符合前期市场判断。此外，由于市场判断二季度生产时间较一季度长（春节因素），产量或将环比增加，而公司二季度商品煤产量环比降1.51%也与之前市场预期存在一定偏差。

成本端或将环比增加：从利润构成角度，我们认为公司二季度成本或将环比增加。一是经历了几年行业下行周期之后，人工成本处于被压缩状态，而当前行业景气回升，员工工资存在一定上调预期。二是经历过几年的生产成本压缩的过程，生产设备存在增加维护投入的需求。三是二季度商品煤销量环比增加21.60%，销量的提升将带动销售费用的环比增高。

投资建议：给予中性-A投资评级，6个月目标价5.60元，折合20倍市盈率。我们预计公司2017年-2019年的收入增速分别为45%、3%、2%，净利润增速分别为85.8%、43.1%、7.0%，EPS分别为0.28、0.41、0.43。公司未来业绩有望持续改善，中长期值得关注。

风险提示：宏观经济低迷，煤炭价格大幅下降。

华能国际：定增预案披露，内生优质资产

类别：公司研究 机构：长江证券股份有限公司 研究员：邬博华 日期：2017-03-29

公司披露2017 年非公开发行A 股股票预案：拟发行A 股股票数量合计不超过8 亿股，募集资金总额不超过50 亿元，扣除发行费用后用于投向广东谢岗燃机项目、江苏大丰海上风电项目、河南渑池凤凰山风电项目、安徽龙池风电项目、海南洋浦热电项目和江西瑞金二期火电项目。

拟募集投资400 万千瓦发电项目，内生性发展值得期待。本次公司募集资金投资项目包含3 个风电项目（江苏大丰海上风电项目、河南渑池凤凰山风电项目、安徽龙池风电项目，总装机50 万千瓦）、1 个燃气发电项目（广东谢岗燃机，装机2*40 万千瓦）和两个燃煤发电项目（海南洋浦热电项目及江西瑞金二期火电项目，装机2*35 万千瓦和2*100 万千万）。公司内生性发展值得期待。

募投风电项目并非“三北项目”，未来投产后消纳无忧。公司募投项目中的3 个风电项目分别位于江苏、河南及安徽，并非位于弃风率较高的“三北”地区。根据2017 年我国风电建设预警结果，江苏、河南及安徽均为“绿色”省份，2016 年风电利用小时数分别达到1980 小时、1902 小时和2109 小时，上述3 个风电项目建成后遭遇弃风限电的可能性较低。此外，河南及安徽均属于IV 类资源区，未来投产后标杆上网电价将达到0.61 元/千瓦时（两工程核准于2016 年以前，开工于2017 年年底以前，执行2016 年以前的标杆上网电价）;江苏海上风电项目属于近海风电项目，上网电价达到0.85 元/千瓦时。公司风电项目质量优异，投运后将有效提升公司盈利水平。

募投火电项目品质优异，无停工缓建之虞。募投项目中的3 个火电项目中，广东谢岗燃机项目为9F 改进型燃气热电联产机组，属于清洁能源， 不受火电去产能政策影响;海南洋浦项目及江西瑞金二期火电项目所在海南省与江西省，在能源局发布的煤电建设风险预警结果中均为绿色省份，不属于我国火电去产能目标区域，未来停工缓建可能性较低。此外， 谢岗项目和洋浦项目均为热电联产机组，依据我国《热电联产管理办法》，其发电量均按“以热定电”原则由电网企业优先收购，利用小时存在保障。江西瑞金项目为2*100 万千瓦超超临界燃煤机组，供电煤耗可达到280 克/千瓦乃至更低，经济效益良好。

募投项目预计将于2017-2019 年陆续投产，届时将显著增厚公司盈利水平。按照规划， 募投项目预计投产时间如下：江西瑞金项目开工于2015 年11 月，按照火电厂平均2 年的建设工期，有望于2017 年下半年-2018 年上半年投产;两个陆上风电项目由于建设周期较短，同样有望于2017 年下半年-2018 年上半年投产;广东谢岗燃机按照电厂招聘信息披露，拟于2018 年投产;海南洋浦热电按勘察设计招标公告显示，拟于2018 年四季度和2019 年一季度投产;江苏大丰海上风电项目按照勘测设计公开招标公告披露，30 万千瓦的一期项目预计于2018-2019 年陆续投产发电。