IMF对规模和复杂性显著增长的中国金融体系提出强化“穿透”原则

北京时间12月7日8点，国际货币基金组织(IMF)发布了对中国的金融体系稳定评估(FSSA)报告。IMF强调，中国应弱化GDP预测，从而避免增速目标带来的信贷过快扩张;同时，IMF也对规模和复杂性显著增长的中国金融体系提出强化“穿透”原则、打破隐性担保的建议。

目前，中国正在开展必要但漫长的经济和金融转型。尽管金融体系促进了经济的快速增长，但IMF提及，其规模和复杂性迅速提高，中国已经成为世界最大的金融体系之一，金融资产接近GDP的470%。IMF和中国相关部门也关注到了金融体系的“紧张”态势。IMF提及，加快 GDP 增长所需的信贷引起了大幅信贷扩张，导致企业债务高企，居民部门债务迅速增加(尽管起点较低);对高收益投资产品的需求，以及对银行部门监管的加强导致出现监管套利，日益复杂的投资渠道不断增长。因此，高风险贷款从银行转向金融体系监管不完善的部分(资管、保险公司等)。同时，普遍的隐性担保又加剧了这些风险。

鉴于银行在金融体系中的核心地位，此次FSAP小组建议逐步且有针对性地增加银行资本。IMF中国执行董事金中夏则表示：“当中方与基金组织(IMF)刚开始讨论如何开展FSAP时，中方同意并支持进行一次覆盖所有相关领域的全面评估，而不是选择性的部分评估。这显示了中国当局对中国自身以及基金组织专业能力的充分信心。”他也提及，针对极端情景的压力测试结果显示，中国的金融体系拥有强大的风险抵御能力。

中国人民银行同日表示，报告所提建议对我国深化金融改革具有一定的借鉴意义。“尽管金融体系面临着一定的潜在风险，但中国当局高度重视并已着手采取有力措施防控风险、完善微观审慎监管，并通过设立金稳会加强宏观审慎管理和系统性金融风险防范。”

FSSA报告是基于金融部门评估规划 (FSAP)评估团过去几年访华开展的工作。评估团拜会了“一行三会”、发改委、财政部、人力资源社会保障部、国家外汇管理局、国务院法制办以及国家统计局等。此外还与金融机构、行业协会、学术界和私营部门的代表举行了会谈。

弱化对GDP增长的过高预测

各大主要国际机构始终强调，中国应该抑制过快的信贷扩张。此次IMF也提出，减少过度信贷扩张和债务累积，建议国家规划中弱化对GDP增长的过高预测，因为这会激发地方层面设定高增长目标。这符合在中长期内向更稳健、可持续和高质量增长的转型。

近 10 年来，中国的信贷与GDP比率持续高于其长期趋势，据国际清算银行(BIS)数据，“信贷缺口”目前已经达到GDP的 25%，不过前几年出现下降。从国际比较来看，IMF认为这仍处于很高的水平。

近年来，支持GDP增长所需的信贷量有所上升(即“信贷密度”)，因此评估报告也提及，在经济放缓的同时, 金融部门反而快速增长，信贷仍在流向亏损企业。过去几年，为了稳定就业和经济增长，中国当局采取了扩张性货币和财政政策。对于资不抵债的企业，维持继续维持经营而不让它破产的压力非常大。

“如果宏观经济环境(特别是货币、财政和发展政策)不理想，微观审慎监管则难以降低宏观风险并实现金融稳定。”报告提及，经济转型与稳增长之间的政策矛盾若不能解决，将会影响金融稳定。

近期，央行金融研究所所长孙国峰在旧金山联储发表英文演讲时表示：“当更低的经济增速是因为潜在产出下降(potential output)，而不是产出缺口扩大，那么过度刺激性的宏观政策只会导致更严重的失衡。”他称，当前中国的货币政策不宜过紧也不宜过松。

其实，今年以来，中国在抑制信贷扩张方面已经有所成效，下一阶段的重点则在规范表外。10月，M2货币供应同比增长8.8%，增速创历史新低;央行则持续以“削峰填谷”的思路来维持整体流动性不紧不松。这都已与过去有所不同。

“穿透”复杂的金融体系

今年3月开始，银监会掀起“三三四”监管风暴，打击“同业套利”等现象;11月，酝酿一年多的资管行业“超级监管框架”正式浮出水面。

IMF在评估报告中表示，银行和非银行金融机构的负债结构日趋复杂，融资期限显著缩短。负债结构的批发融资特征日益明显。中小银行和非银行金融机构的发展很大程度上依赖短期的同业信贷和融资结构，如理财产品。

同时，金融体系规模和复杂性的快速增长给监管工作增加了难度。“这种复杂性部分源于监管套利，即相似产品受到不同监管，而在一些情况下风险发生转化使监管部门(和投资者)难以‘看穿’。”报告提及，日前成立的金稳会也旨在落实“穿透式监管”。

具体而言，贷款占银行总资产的近一半，如果去掉四大行，该比例将降至 40%。银行在利率仍受管制时通过创新发行理财产品来满足储户的收益率要求，理财资金被投向债券和非标准化信贷资产。

评估报告认为，证券公司发行的资管产品与银行发行的类似产品(例如理财产品)受到不同的监管。对许多中型银行而言，目前这类投资组合规模已达到总资产的一半。这些投资通常包括直接或间接持有的非标准化信贷资产。许多非银行信贷投向了监管部门限制银行授信的行业或借款人(尤其是产能过剩行业或薄弱行业)。

“银行对基础设施、建筑业和房地产行业的贷款规模占比已有所下降，但这似乎被其他渠道的信贷所弥补，包括信托贷款、理财产品和债券。这延续了旧的增长模式，延缓了生产率的提高，导致了企业债务水平和风险的积累。”IMF认为。

就在11月17日晚间，央行会同银监会、证监会、保监会、外汇局等部门起草的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》(下称《指导意见》)正式向社会公开征求意见。29条《指导意见》中囊括了抑制多层嵌套和通道业务、打破刚性兑付、控制资管产品的杠杆水平等细则，其总体思路是按照资管产品的类型制定统一的监管标准，对同类资管业务做出一致性规定，实行公平的市场准入和监管，最大程度地消除监管套利空间，为资管业务健康发展创造良好的制度环境。

逐步打破隐性担保

评估报告同时提及，打破隐性担保是改革的必要部分。

“隐性担保和高储蓄率、个人投资者的主导地位、资本外流的限制，以及长期投资产品的缺乏等因素共同导致资产市场的周期性波动。金融市场杠杆率增加了发生市场剧烈波动的可能性。”IMF称。

11月17日发布的《指导意见》中也首次提出要求对资管产品实行“净值化管理”的概念，旨在逐步打破刚性兑付。

不过，IMF也提及，在条件不成熟之下打破隐性担保也会引发风险。“对隐性担保观念的激进变革可能导致破坏性的赎回，如个人投资者赎回投资产品或短期回购资金出借方收回资金，并可能会损害某些金融机构和公司的偿付能力。甚至会导致对预期收益(包括个人投资者承担本金损失的可能性)的渐进性重估，可能产生收益不确定性并引发资本外流。”

因此，IMF建议，在完全打破隐性担保前，推动下述改革将有助于降低风险：

强化监督，采取更严格的贷款分类标准;强化和统一对无担保投资产品的信息披露要求;要求对无担保产品进行赔偿的金融机构持有与表内产品相当的资本和流动性缓冲。

提高资本要求，作为巴塞尔委员会成员,中国已表明支持实施逆周期资本缓冲。巴塞尔委员会将逆周期资本缓冲定位于适用所有银行，并在未来12个月内设定风险加权资产0.5%-1.0%的资本要求，可能是一个较为适当的开端，随后可根据经济发展和银行相关情况的变化再进行调整。

延长久期、降低对于短期批发融资的依赖从而降低债权人挤兑的风险。

建立有效的破产和债务人处置框架可以使债权人实现回收价值最大化。中央和地方政府应当明确其支持国有企业的程度。

减少对房地产市场的干预有助于逐步解决房地产市场的过度投资和风险低估问题。降低地方政 府对卖地收入依赖将有助于把干预措施限制在宏观审慎政策范围内。

应建立金融机构的流动性缓冲,同时,长期来看,投资者教育和更强有力的投资者保护相关法 律法规将提升市场稳定性。

建立更加全面的社会保障体系有助于允许不盈利的企业倒闭,促进经济结构转型升级,引导金 融部门向盈利能力较好的企业放贷。上述改革包括更加灵活的养老金体系以及户口制度改革。